在美国，争夺AI主导权的竞赛，正逐渐演变成了一场价值万亿美元的“胆小鬼博弈”。

　　谷歌联合创始人拉里·佩奇此前曾对员工表示，他“宁可破产也不愿输掉这场竞赛”；亚马逊创始人杰夫·贝索斯则将人工智能称为“产业泡沫”，指出当前无论是好项目还是坏项目都能获得融资，这与互联网泡沫时期如出一辙；而Meta创始人马克·扎克伯格最近更是承诺要为“每个人打造个人超级智能”。

　　几乎每一家超大规模AI巨头都在全力以赴争取胜利——无论胜利意味着什么。即使他们当前在数据中心上花费的巨额资金所获得的实际回报依然微薄，但始终尚未有人退却……

　　而眼下，最为值得人们关注的或许就是甲骨文，该公司将于周四美股盘后公布第一财季业绩。在所有这些美国AI生态链的巨头公司中，甲骨文的财务状况最为脆弱，也被视为最有可能率先退缩！

　　自甲骨文6月发布上一季度财报以来，标普已将其债务评级下调至仅比垃圾级高一级。今年夏天，为其贷款和债券违约提供保险的成本——信用违约互换(CDS)已创下数年新高。尽管该成本近来略有回落，但仍约为同为超大规模云服务商的微软的四倍。

　　那么，甲骨文周四传递的信息会是继续“全速前进”，还是“审慎行事”呢？

　　甲骨文今晚交“答卷”

　　据FactSet预计，甲骨文第一财季营收有望达到约为191亿美元，同比增长超过28%；调整后每股收益预计为1.74美元，大幅高于去年同期的1.47美元。上述预测基本位于公司此前给出的指引范围内。甲骨文预计季度总营收增长27%至29%，调整后每股收益为1.72至1.76美元。

　　然而， 甲骨文服务的需求表现，显然不是该公司真正的问题所在，账单才是。

　　由于担心甲骨文公司的融资和支出计划，以及其积压订单集中在少数几家大型人工智能公司，甲骨文公司的股价在 2026年迄今已经下跌了近20%，较去年9月的历史高点下跌了50%以上。因此，仅仅达到营收和利润预期，未必足以推动甲骨文股价明显上涨。

　　甲骨文公司在2026财年的资本支出约为557亿美元，而同期运营现金流约为320亿美元。因此，资本支出约占运营现金流的174%，导致其自由现金流为负。

　　这些支出或许仍能创造价值。但问题在于，未来的回报是否足以弥补今天的支出。

　　甲骨文客户已预付或直接供应了价值约750亿美元的GPU，这些处理器与大型人工智能合同相关。这减轻了甲骨文的资金负担。但投资者仍需关注积压订单转化为收入的速度，以及在新产能建成后剩余的现金流。

　　在今晚的财报中，甲骨文的OCI增速(云基础设施业务)表现和RPO(剩余履约义务)转化为收入的情况，可能将最为受到关注。若OCI增速能站上三位数，将意味着AI训练、推理和多云数据库需求依然强劲，也能初步证明积压订单正在转化为实际收入。同时，市场目前想要看到的也不再是甲骨文继续堆订单，而是把订单变成切实可靠的收入。

　　此外，在上一次财报电话会议上，甲骨文新任首席财务官Hilary Maxson承诺将“实行纪律严明的资本配置，保持强健的资产负债表，并维护我们的投资级信用评级”。这无疑是债券投资者乐于听到的消息。

　　但她报告的资本支出远超预期——截至5月的财年支出约560亿美元，本财年计划支出700亿美元——却更像是指甲划过黑板般的刺耳声。当天甲骨文股价暴跌，此后一直表现疲软，在过去12个月中表现落后标普500指数51个百分点。

　　整个AI行业的焦点所在

　　分析人士指出，在经历前期如此剧烈的抛售后，今晚有两种截然不同的信号都可能促使甲骨文股价反弹。

　　投资者可能会同时对两种情况表示欢迎：一是甲骨文的增长预期足以证明其支出合理；二是该公司在支出方面开始出现更为纪律严明的踩刹车迹象。

　　当然，问题在于，后者可能会对同行和芯片制造商产生恶劣的连锁反应，甚至会削弱市场对OpenAI和Anthropic即将进行的首次公开募股的热情。

　　甲骨文与其他四家超大规模云服务提供商今年的资本支出总额可能达到约8000亿美元，预计未来四年每年将超过1万亿美元。要证明这些支出合理所需的未来利润是巨大的，而甲骨文在该群体中，相对于其债务而言，盈利缓冲空间最小。

　　标普在调降甲骨文评级的报告中就指出，其更广泛地担忧人工智能领域的过度投资。“短期需求虽强劲，但如果领先的前沿模型开发商无法筹集外部融资或停止对客户的补贴，这种态势可能会逆转。”

　　股市并不认为这种情况会发生，但更务实的债券投资者可能会给这场狂欢泼冷水——这显然是整个行业需要密切关注甲骨文的原因。

　　根据近期的期权定价来看，甲骨文公司股价预计在本周结束前将出现上下高达11%的波动。如果股价从周三收盘价出现如此大的波动，既可能将其推高至179美元，收复今年以来的部分失地，也可能将其拉低至145美元以下。

　　摩根士丹利分析师目前对该股的评级为中性，他们在最近的一份报告中警告称，甲骨文可能需要几个季度的稳健业绩才能赢得谨慎投资者的信任。花旗分析师则告诉客户，他们“看到了机会，因为该股经历了历史上最极端的市场动荡和下跌之一”。

　　当然，大多数华尔街分析师目前仍然看好甲骨文公司。据Visible Alpha追踪的11位分析师中，有9位建议“买入”该股，仅有1位给予“中性”评级，1位给予“卖出”评级。他们给出的平均目标价为239美元，这意味着较周三收盘价有近50%的上涨空间。

　　东财图解·加点干货