岁末年初之际，原油在经历了2024下半年的持续震荡下行后，一改颓势迎来了连续数日的反弹，近一周（2024.12.27-2025.01.02），美油、布油分别上涨5.0%和3.6%收于73.1美元/桶和75.9美元/桶，在大类资产中表现亮眼。原油的短期强势超出不少习惯了油价低位波动的投资者预期，那么，市场近期在交易什么？展望后市，国际油价有望走向何处？

短期看库存：

美油库存降幅超预期，支撑油价短期回升

美国商业原油库存是美油市场的风向标，作为一个高频指标，是短期跟踪国际油价的一大线索。

美油库存跟随需求波动呈现出明显的季节性特征，2024年以来，季节性特征依然显著，但整体库存水平与2019-2023年相比持续保持在较低位置，尤其行至年末，库存低于季节性下滑。这背后，一方面，受近期下游需求提振，美国炼厂加工量边际回升带动了去库；另一方面，季节性来看，一季度一般是需求淡季，补库意愿并不高。因此，库存下行短期内支撑着油价回升，但可持续性仍待验证，后续需继续关注美国检修和成品油需求情况。

中期看供需：

2025年供需预期偏松，油价中枢或小幅下行

中期而言，影响油价走势的核心仍在于供需层面。供给端，OPEC+增产政策的变化备受关注，当前额外自愿减产部分的退出已推迟至2025年4月。虽然一再推迟增产为油价提供了一定支撑，但表面的利好实则意味着对需求较为悲观的预期，一再延后说明供给增长需等待需求的同步回归。OPEC+面临着保价格和保份额的两难，若后续增产落地，则意味着保份额的重要性有所提升，然而由于多数成员国需考虑财政平衡油价，即使增产可能也相对温和，对油价的施压或较为有限。

美油方面，近年来美油产量仍维持温和上行趋势，向后看，最大的关注点仍在于特朗普2.0政策具体如何实施，特朗普在能源方面态度鲜明，支持传统化石能源开采，倾向于增产压价，参考其上一任期的情况，美油产量在2017-2019年快速上升，之后受到疫情影响才有回落，因此市场预期特朗普2.0开启后美油产量或延续上升，使油价承压。

需求端，市场尤其关注中美两国原油需求的前景。2024下半年以来，需求偏弱预期主导了油价的震荡下行，当前也尚未出现驱动需求向上的明显信号，向后看，若我国经济修复斜率上升，原油需求或将迎来提振。

综合来看，2025年供需预期偏松仍是基准情形，在此背景下，油价中枢或小幅下行。

地缘不确定因素仍存，

关注当前位置油价的向上弹性

除了供需及库存端的影响之外，地缘风险也是持续扰动油价的一大因素。2024年，地缘风险溢价屡次带动油价短期冲高，而近期消息面则较为平静，原油市场隐含的地缘担忧和风险溢价回落至较低位，但后续地缘不确定因素仍存，关注特朗普2.0开启后，地缘棋局的变迁对部分产油国供应的影响，如美伊关系变化、俄乌冲突走向等。

总体来看，在当前位置上，油价短期向上的弹性大于向下弹性，资金做多意愿有望升温；中期而言，在供需偏松的预期下，油价或步入中枢小幅下移的新运行区间。

$富国通胀通缩主题轮动混合C(OTCFUND|015692)$

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