近年来，红利资产备受关注。和其他资产一样，高股息资产的投资收益也会随着宏观经济、企业盈利、市场情绪等因素波动。因此，选择合适的投资时机是许多投资者朋友都关心的问题。

本文将以中证红利指数为研究对象，对红利占优的历史区间进行复盘分析，结合当前市场环境，帮助投资者更好地理解红利。

中证红利指数发布于2008年，基期定于2004年底，至今已有超过10年的历史可供分析。各个阶段驱动红利跑赢市场的核心因素各有不同，背后逻辑也有差异。我们对各个红利占优时期进行分析，并归纳出了4类经典场景，分别为经济复苏拐点前后、经济上行、通胀高企、市场回调。

当前制造业PMI已重回景气区间，政策利好与经济复苏有望形成共振，带动经济上行。此背景下，红利资产有望受益。

1、经济复苏拐点前后

红利占优的第一类经典时期是经济复苏的拐点前后。

这一阶段红利能够跑赢市场，主要得益于其自身行业结构上的顺周期属性。

经济复苏拐点前后，市场往往围绕着经济复苏的预期进行交易，全面复苏的信号尚不明晰。“强预期、弱现实”的背景下，市场倾向于寻找确定性更高的方向，因此与经济强相关的金融周期等板块会率先定价、领涨市场。顺周期估值修复背景下，中证红利指数往往跑赢市场平均水平。

2、经济上行带动顺周期盈利扩张

经济上行带动红利盈利扩张是红利占优的第二类场景。

由于红利中的传统行业公司对于经济相对敏感，因此盈利增速和经济增长往往同频变化。经济上行期，红利资产的盈利增长往往能够驱动指数步入收益上行区间。

不过，具体红利能否跑赢市场还会受到其他因素影响。

红利虽然有顺周期属性，但公司经营业绩相对稳定，盈利增长的弹性可能会弱于成长、消费等板块。因此历轮经济上行周期中，红利能否跑赢全指、提供高于市场平均的超额收益还需要关注其他因素。

这种情况下，利率、市场情绪等维度能够帮助我们判断红利能否占优。

例如16-17年，经济与利率共振上行的环境下，红利大幅跑赢市场；而20-21年，经济向上的同时利率下行，市场利于成长风格，这一时期红利则跑输市场。

图：利率上行期中证红利估值相对占优

3、通胀高企导致原材料价格上涨

第三类情况由通胀驱动，通胀水平的上行往往带动上游周期行业盈利向上。

红利资产中煤炭、钢铁等上游周期板块权重占比偏高。通胀上行期，上游原材料价格上涨，有利于相关产业提振业绩。因此通胀上行期高股息公司的业绩表现通常更加亮眼。

2021-2022年是一个比较典型的案例，煤炭、石油价格上涨驱动通胀上升，红利的盈利保持在相对稳定的水平，在市场震荡下行的行情中维持上涨趋势。

图：通胀上行往往带动红利表现占优

4、市场回调阶段的抗跌属性

最后一种场景发生在市场回调期间，红利得益于自身盈利和估值的稳定性，历史上来看相较于市场平均跌幅更小。

高股息公司的基本面相对比较稳定，估值波动较小，在市场风险偏好收缩、估值回调的过程中，受到的负面冲击相对更小。复盘A股市场几轮大级别的熊市行情，可以发现红利在市场回调的情况下估值回落的幅度更低，因此展现出相对较强的抗跌属性。

需要注意的是，在第四类情形下，虽然红利相较于市场平均水平有一定优势，但通常没有绝对收益机会。

图：在市场下行期间，红利风格估值回落幅度相对更低

分析各个阶段红利风格占优的核心原因，虽然不同时期的定价逻辑有所区别，但最终基本都可以归因到经济、通胀、利率、市场情绪等指标上。投资者在运用红利指数进行投资决策时，可以重点关注这些核心影响因素。

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