上周市场总体先抑后扬，上证 50、沪深 300、中证 500、中证 1000 和中证 2000 指数当周分别涨跌0.62%、0.32%、-0.79%、-0.20%和-0.25%，资金在后续地产政策的预期驱动下，具有强宏观属性的指数总体表现更优，沪深300指数的大格局信号已连续三周保持了在“春天”的格局，自入“春”以后，沪深300指数已累计上涨2.61%。

从股债性价比的角度看，目前沪深300近一年的股息率为2.990%，中证全指近一年的股息率为2.266%，10 年国债收益率为2.318%，今年北向净流入斜率最陡峭的两次分别发生在2 月上旬和4月下旬，恰好是中证全指股息率暂时高于10年国债收益率的阶段，如后续债券收益率能进一步下行到前期低点，如此时美股和黄金并未出现显著回调，或再次促使北向配置盘资金出现较大幅度的净流入。

从主要资金的流向看，北向资金为上周净流入的主力，当周净流入87.62亿，今年以来已累计净流入了878.48 亿，距离北向历史累计净流入的顶峰值还相差1036亿，两市融资余额 14991亿，较上上周上升了28亿，“融资买入额/两市成交额”这一指标与上周接近，保持在了 8.51%，当周股票型 ETF 基金份额为 14938 亿份，较上上周小幅下降了约 60 亿份，其中当周规模指数 ETF 基金份额为 7192 亿份，较上周小幅下降了约 40 亿份，均为连续第二周下降。

站在当下，宏观因素更多影响上行的斜率，而制度因素却约束了大幅下行的空间。这里说的制度一是新国九条，二是私募新规。前者从根本上约束了 “入水口”与“出水口”的问题，促进优胜劣汰，逐步扭转股债性价比，后者则从流动性尾部风险的角度进行了大量事前的预防（如 DMA 最大杠杆不超过两倍，投资雪球的名义本金不超过净资产的 25%，开放式私募原则上不设置预警、止损线等等），存量的私募通过清理逐步消化，增量的私募则大幅削弱杠杆，这些制度上的改变使得未来要再现今年1月流动性的难度变大了。

今年以来，被动型基金成为了A股市场最大的增量。按照最新的数据，目前全市场被动型基金份额合计21596亿份，偏股混合型基金份额合计2244亿份，与去年年末最后一天相比，前者的份额上升了1488亿份，份额占比从7.59%上升到了7.70%，后者的份额下降了1576亿份，份额的占比也从9.07%下滑到了8.01%，这与近一年里路演交流的感受颇为吻合。

从全年配置的角度看，之前我们所提的“低吸红利为盾+低位景气为矛”可贯穿更长周期，去年有效的“杠铃策略”或逐步演绎成“喇叭策略”，即在大盘价值仍保持长趋势的情况下，一部分小微盘的资金逐步分流到大盘成长和中盘成长，这种资金腾挪背后的长逻辑正在新国九条后估值体系的重塑。

总的来说，对于当下的市场，宏观决定上行斜率，制度约束下行空间。对于 5-6 月这个阶段，景气度因子的日历效应依然值得关注，同时红利类资产如出现阶段性的深度回调，也值得关注。

从中期趋势的角度，下一个重要的压力位是沪深300 指数的 20 月均线，目前该均线位于 3735 点附近，如果在5月或6月能够站上，将是 2022.1 以来第一次站上这根均线，意义很大。从长逻辑的角度，新国九条的影响会是一个潜移默化的过程，这种潜移默化影响的结果就是“促进优胜劣汰”和“扭转股债性价比”，因此去年表现优异的杠铃策略或逐步演绎成喇叭策略，即在大盘价值仍保持长趋势的情况下，一部分小微盘的资金逐步分流到大盘和中盘成长，未来即便是小市值和成长风格阶段性有所回归，也不能“无脑”进行市值下沉，回归基本面，兼顾价值、成长和红利三类因子，讲的清楚逻辑的基本面量化和smartbeta指数产品或越来越被这个市场所重视。

$鑫元国证2000指数增强C(OTCFUND|018580)$

$鑫元中证1000指数增强发起式A(OTCFUND|017190)$

$鑫元中证1000指数增强发起式C(OTCFUND|017191)$

风险提示：

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