2023.11.20-11.24
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债市焦点
1.11月23日，市场传闻监管部门考虑允许银行向房企提供无担保短期贷款；广州拟出台全国首个城中村改造条例，债市延续调整。当日10 年国开活跃券收益率上行1.3BP。
2 .11月24日，尾盘资金面收紧，7天跨月资金利率升至2.18%，存单利率也呈走高的趋势，债市继续调整。当日10年国开活跃券收益率上行1.3BP。
2.债市走势回顾
上周长债利率明显上行，10Y 国债活跃券收益率上行5.4BP至2.71%，10Y国开活跃券收益率上行4.9B至2.80%。市场交易主线包括两点：一是地产政策放松预期进一步发酵；二是资金面偏紧导致存单和资金利率持续上行。此外，全国人大对金融工作的意见中提及资金空转的问题，也对债市情绪有所压制。DR007运行区间 1.98-2.18%，R001运行区间1.94-2.04%。
图：10Y现券收益率走势
单位：% 数据来源：wind，截至2023.11.24
3债市策略
基本面方面
10 月经济数据整体回落，很大一部分原因在于 9 月季末冲量透支了部分需求，这一点在出口和投资数据上体现得尤为明显，而从产出缺口观察的经济周期基本稳定在当前水平。具体来看，基建和制造业在政策支持和重大项目支撑下维持一定韧性，房地产受新房销售拖累表现持续萎靡；消费依旧偏弱，相对亮眼的是二手房销售回暖对地产后周期消费有所拉动，但可持续性可能较为有限；出口明显不及预期，9 月节前抢出口效应较为显著，但同时也表明全球需求可能依旧偏弱。
总体来看，生产支撑经济周期阶段性企稳，但需求不足的矛盾依旧突出，供过于求的背景下企业盈利改善难度较大，考虑到地产和出口暂不具备明显向上弹性，开启补库周期或为时尚早。
政策方面
地产放松预期发酵：一是媒体报道监管部门拟定 50 家房企白名单，并向银行提出“三个不低于”的放贷要求；二是外媒报道监管部门考虑允许银行向房企提供无担保短期贷款；三是深圳宣布下调二套房首付比例，并调整享受优惠政策普通住房认定标准；四是广州拟出台全国首个城中村改造条例。与此同时，地方债务方面，随着用于置换隐债的特殊再融资债募集到位，10 月以来，云南、贵州、甘肃、重庆等多地提出隐债化解框架，主要措施包括续贷、降低付息支出，部分地区还提出打折兑付债务本金。
流动性方面
票据利率加速上行，大行从 10 月以来的净买入转为净卖出，银行资产端信贷投放有所加快；同业存单净融资转负，税期后资金面持续偏紧，带动1年期 AAA 存单收益率上行至 2.62%，银行负债端压力依旧较大。
与此同时，银行体系净融出量恢复至 4 万亿左右，仍处于偏低水平，同时逆回购存量延续高位，表明银行资金缺口依旧较大；此外，本周政府债净融资压力较上周有所缓解，对资金面的影响边际减弱。曲线结构方面1年短端收益率位于历史35-40%分位附近，而10年长端收益率位于历史 2-7%分位，收益率曲线重新走平。其中，国债10-1年利差位于历史11%分位（前值27%），国开10-1年利差位于历史6%分位（前值8%），国债30-10年利差位于历史 0%分位（前值0.2%）。
后市展望
利率债方面尽管基本面数据依旧偏弱，但当前债市关注点更多在于政策面和资金面。继8 月末一线城市放松“认房不认贷”后，11月中下旬开始进入第二轮地产支持政策的密集出台期，短期内或持续压制债市情绪；与此同时，全国人大对金融工作的意见中提及资金空转的问题，叠加跨月时点已至，资金面偏紧的格局可能仍会延续。在短端利率的制约下，长端利率很难有趋势向下行情，节奏上建议等待中央经济工作会议落地后再择机参与。
信用债方面重点可关注一揽子化债背景下的融资平台债，行业风险进一步出清的国企地产债以及利差处于相对高位的金融次级债。除此之外，资源禀赋优异地区的煤炭国企有一定配置空间，美联储加息尾声下中资美元债也为机构择机出海提供机会。
可转债方面以房地产为代表的低位价值补涨，但周五美债收益率有一定幅度反弹，创业板相对沪深 300 的性价比仍处于低位，赚钱效应在收缩。建议维持谨慎，关注防御性板块，包括生猪、中药、煤炭等。
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