一、二季度权益市场复盘

进入4月，特别中下旬开始，中国资产A股和港股表现都比较好，恒生指数从4月22日至5月20日上涨21%，同期上证指数上涨约5%。这一轮行情驱动的主要贡献依然是外资流入，一方面日元贬值、日股走弱，亚太投资资金寻找价值洼地而流入港股连带A股，另一方面，外资核心关注的地产问题在4月逐渐出现边际变化，比如耶伦访华后对外媒披露中国要对房地产实施“重大措施”，到430政治局会议首次提出“消化存量，优化增量”，五一后高线城市如杭州、西安全面放开限购，再到5.17日央行连发四项举措，基本迎来地产政策底，而一旦地产企稳，经济预期就可以更乐观。

近一周港股和A股均小幅回调震荡，港股而言，同时受中国经济和美元利率影响，中国经济基本面目前来看没有明确的拐点出现，美元利率预期又反复波动，所以短期来看确实有些不确定性；A股同样，政策底到市场底的演绎往往也需要一段时间，但整体而言，伴随经济企稳以及港股A股相关制度的改革和健全，对下半年的市场持乐观预期。

二、经济整体及消费基本面复盘

先看消费，整体延续弱势，2024年4月社零总额同比增长2.3%（数据来源：Wind），延续了3月不及预期的情况，跟19年相比5年复合增速3.2%，环比Q1继续回落；另一观测维度是出行数据，五一假期期间全国国内旅游出游合计2.95亿人次，同比增长7.6%，按可比口径较2019年同期增长28.2%；国内游客出游总花费1668.9亿元，同比增长12.7%，按可比口径较2019年同期增长13.5%；隐含客单价566元、为19年同期的88.5%。

再看制造端，4月制造业PMI环比下降0.4ppt至50.4%，整体保持在荣枯线以上，且较过去五年季节性水平均值高0.7个百分点，生产景气度处于去年4月以来的高点，也即制造生产端有企稳信号。

最后出口：由于外需仍稳健且基数走低，海关总署数据显示4 月以美元计价出口同比转正至1.5%（3月为-7.5%）。向前看，短期内美国消费或仍有韧性，欧洲消费边际好转，且海外消费企业库存基本去化完成，有望支撑24 年中国消费出海企业的良好增长。

总体来说，二季度延续年初预期，出口好转，内需偏弱。

三、地产链的投资机会展望

5月17日降低首付比例、取消商品房利率下限、住房公积金利率下调0.25%、设立保障性住房再贷款，这些均是比较重磅的政策集中发布，对于扭转预期的效果较此前有明显改善。

首先商品房利率下限取消，中国城镇住房的平均租售2-2.5%，如果商品房利率跟租售比差额缩窄，租金可以覆盖利息，地产的保值作用有望回归从而带动销售企稳；

政策中更重要的一条是政府下场收购商品房，中央出钱地方出力，地产公司有资金后就可以解决烂尾楼问题，改变大众对期房烂尾的预期，质地好的放弃拿地可能边际好转，缓解地方财政问题；另外政府收购价格还能形成市场锚，缓解大家对房价无限下跌的预期。最后带动自发购房行为恢复，地产环节的症结就有望得到解决，从而传导到经济其他各环节。

尽管新政短期预计较难对需求端产生明显的改善效果，但路径可行，且足以彰显出决策层对于地产救市的决心，市场和居民预期预计将逐渐有实质性的改善。

A股中有相当一部分公司的业绩跟地产关联，最直接的地产后周期包括建材、家居、家电等，以家居为例，23年受益保交楼和二手房，业绩受损压力可控，今年不论竣工端还是销售端压力都更大，行业竞争也更加剧，但经历三年回调，估值已经在历史低位，政策、地产交易数据等均可以催化行情。更长期来看，头部企业率先创新模式适应存量市场竞争，集中度有望进一步提升，随着新的地产交易范式稳定，具备长期投资价值。

四、出口链的投资机会展望

2024年1-4月出口金额分别同比+8.1%/+5.4%/-7.5%/+1.5%，相较19年复合增速分别增长10%/10%/7%/9%（数据来源：Wind），今年出口和去年比修复明显，剔除疫情期间航运扰动带来的库存扰动，相较19年复合增速环比23年也呈现小幅爬升态势，整体而言今年出口是明确的拉升项。

今年出口修复核心来自海外去库周期的结束，从海外需求来看，以美国为例，平滑疫情扰动，个人消费支出（不变价）相较于19年的复合增速自22年以来稳定维持在2-3%区间，考虑通胀则在6-7%区间内波动；其中耐用品和非耐用品消费增速呈微幅降低态势，23年下半年开始稳定；服务消费的增速依然在上升通道内。所以海外需求是相对稳定的变量，对出口的探讨可以简易地集中在对库存周期波动的判断上。

从出口数据结合A股出口链公司，今年一季度出口链公司的业绩整体都有不错的增速，且趋势至少延续到二季度，也是今年比较重要的投资方向之一。

五、内需的投资机会展望

今年刺激消费的一个重要抓手是以旧换新，这个说法不是今年第一次提，对于绝对支出金额较大的耐用品而言，包括房、车、家居家电等，一定的补贴可能刺激部分需求，其中两轮车行业以旧换新政策叠加合规政策的执行，受益逻辑相对更明确。

另一抓手是文旅，今年休闲旅游市场延续高热度，旅游作为低频可选消费，体现出弱周期强韧性特征，而且在更注重性价比的基调下、叠加银发游等人群增加，旅游呈现出从或需向刚需、从低频向高频、从计划向随性的特征，从而带来人群的扩容、频次的拉升、热点的增多。但旅游板块往往投资简单，布局窗口期短，一方面关注容易超预期的节点和标的，另外中长期关注未来有项目新增、人群新增机会的公司。

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风险提示：

本文中所阐述到的观点和判断仅代表当前时点的看法，不构成任何的投资建议，也不代表基金管理人对任何股票作出判断。因市场环境具有不确定性和多变性，本文当中所陈述到的观点和判断后续可能会发生调整和变化。基金有风险，投资需谨慎。投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应。