宏观方面,二季度经济主线逐步从疫后“强复苏”转向“弱复苏”,板块上消费表现强于投资、服务业表现强于制造业。实体方面,随着疫情放开后的脉冲效应减弱,表征经济景气度的PMI数据落至荣枯线下方,地产销售转弱、消费后劲不足。新增信贷规模处于季节性表现下沿位置,在一季度前置冲量后,有效融资需求不足的拖累开始显现。通胀方面,CPI低位震荡,PPI表现低迷,经济内生性需求偏弱是核心症结。
政策方面,二季度货币政策延续宽松基调,3月降准后,资金价格和波动率双双回落,流动性再次进入实质宽松状态。6月央行降息落地,相比市场预期的操作时点相对靠前,体现了货币政策稳经济、稳预期的诉求。货币宽松先行后,市场对稳增长政策出台的预期升温,政策博弈成为阶段性主线。
从利率表现来看,二季度市场收益率整体下行,随着经济修复动能转弱,“资产荒”逻辑继续演绎,存款利率调降、降息等宽松政策形成助推,债市收益率呈现阶梯式下行,整数关口利率往往出现横盘震荡状态,一致预期变化后则迅速突破点位至下一区间。整体上,二季度末10年国债活跃券收益率相比一季度末下降近22BP。
信用债表现来看,季度层面,收益率整体下行,但表现弱于利率债,信用债内部中高等级也更优,信用利差和等级利差普遍走阔。节奏上,4月份流动性保持宽松,“资产荒”主导信用行情,信用利差、等级利差、期限利差均有所下行;5月份,经济修复放缓,叠加信用风险担忧上升,信用债收益率降幅收窄,表现不及利率,利差被动走阔;6月受降息、季末资金回表、止盈压力攀升影响,信用债收益率先下后上,全月利差波动向上。
可转债市场方面,转债估值在二季度债券市场走牛、资金面整体宽松的背景下得到支撑。转债市场在存量资金博弈、估值窄幅震荡的制约下,整体呈现震荡走势,交易仍以结构性机会为主。年报披露后,部分正股面临退市危机、债券面临信用评级下调风险,转债市场受到一定估值扰动,但限于局部个券,对常规定价品种影响较小。展望下半年,在货币政策维持呵护的背景下,转债市场进一步向上突破,需要权益市场回暖带动增量资金流入,维持优选个券、积极配置。
权益市场方面,二季度A股宽幅震荡、结构性特征明显。4月以来在经济数据修复定价偏弱和人民币汇率承压影响下,外资大幅流出,A股市场震荡回调、成交情绪低迷。6月悲观情绪充分发酵,市场对政策和数据预期差的敏感度提升,维持底部震荡。在总量整体偏弱环境下,市场以AI、中特估为主线进行主题扩散。展望下半年,海内外束缚权益资产表现的因素或有望出现缓解,叠加政策支持力度进入重要观察窗口期,预计市场的风险偏好有望抬升,关注政策鼓励和具有产业升级潜力的配置方向。
操作方面,纯债部分,我们积极根据债券市场走势,灵活调整组合久期和杠杆水平。转债和权益部分,我们适度降低股票仓位,增加可转债仓位,行业上分布在制造业、TMT、化工、金融等。