债市焦点
1、5月28日，上海出台“沪九条”优化调整房地产市场政策。当日10年国开活跃券收益率下行1.3BP。
2、5月30日，央行表示高度重视长债风险，必要时会卖出国债。当日10年国开活跃券收益率上行0.1BP。
债市走势回顾
5 月债市收益率窄幅震荡，10Y 国债活跃券收益率上行 1.3BP 至 2.32%，10Y 国开活跃券收益率上行 0.7BP 至 2.41%。
月初有关地产政策放松和政府债券供给的传闻频出，叠加杭州和西安宣布全面放开限购，债市收益率有所调整；之后 4 月金融数据大幅不及预期，社融增量和 M1 增速转负，同时特别国债发行计划落地，整体节奏较为平稳，多重利好下债市收益率重新回落；
5月17日，央行宣布降低首付比例+取消商贷利率政策下限+下调公积金贷款利率，同时设立 3000 亿保障性住房再贷款，债市走出利空出尽行情，之后资金偏紧对市场情绪有所压制，债市整体表现平淡；
月末尽管上海、广州和深圳相继放松地产政策，但债市收益率反而下行；同时随着10年国债再次下破2.3%，金融时报发文称10 年国债合理区间为 2.5-3.0%，导致债市出现明显调整。
单位：% 数据来源：wind，截至2024.5.31
债市策略
1、基本面方面
受前期制造业增长较快形成较高基数+假期效应导致5月工作日偏少+有效需求不足等因素影响，5月制造业PMI降至49.5，时隔两个月重返收缩区间。
具体来看，企业生产恢复明显放缓，需求也再度回落，尤其是海外需求收缩较为显著，同时就业情况改善依旧十分有限；原材料价格进一步上涨，预计当月PPI同比约1.5%（前值-2.5%）；终端销售价格时隔8个月重返扩张区间，但回升幅度小于成本涨幅，企业经营压力反而有所加大；“新订单-产成品库存”反映的经济动能指数回落0.7个百分点至3.1。库存周期或在底部徘徊较长时间，经济更多呈现出筑底特征。
2、流动性方面
月末各期限票据利率有所反弹，但大行依旧净买入票据，预计5月信贷投放不会明显超出季节性；1年期AAA存单收益率下行至2.07%，存单到期压力相对有限，但发行利率继续小幅上行。
大行每日净融出规模降至2.7万亿左右，非银机构杠杆也维持低位，资金分层消失。政府债券发行节奏方面，本周净缴款规模显著下降，叠加5月末财政支出，6月初资金面或边际转松。
3、曲线结构方面
1年短端收益率位于历史5-10%分位附近，而10年长端收益率位于历史0.5%分位附近，收益率曲线略有走平。其中，国债10-1年利差位于历史49%分位（前值53%），国开10-1年利差位于历史22%分位（前值23%），国债30-10年利差位于历史2.2%分位（前值1.8%）。
后市展望
利率债方面
当前债市呈现“大行缺钱、非银有钱”的特征，市场脆弱性上升。一方面，大行融出规模持续走低，而政府债券供给即将放量，供需不匹配的情况下资金波动可能明显放大；另一方面，理财存续规模不断创年内新高，“资产荒”的问题难以得到有效解决。
同时考虑到央行持续关注长端利率风险，债市可能继续呈震荡走势。
信用债方面
5月信用债收益率及利差均全面大幅下行，幅度大多达到15p及以上，收益率及利差已纷纷创历史新低；分债券品种看，信用债跑赢利率债，长端城投债表现优于短端，二级资本债 3Y 期表现较好。
展望后市，5 月供需两端地产政策频频出台，需观察地产实际的企稳效果。同时，当前收益率及信用利差均处于历史极低点，需对债市波动风险保持关注。
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