权益部分:
2023年二季度,随着市场对于经济的预期转弱,市场整体呈现震荡转跌走势。节奏上,4月上旬TMT延续3月以来的涨势,顺周期方向也温和上涨,带动指数上行。至4月中旬,经济数据超预期之下,市场短暂迎来经济预期的上修,风格转向大盘、价值。而到了4月下旬,TMT大跌拖累市场情绪,除传媒外所有行业均出现回调。至5月,市场进一步震荡大跌,主要原因在于阶段性主线动能减弱、资金存量博弈甚至出现缩量、市场缺乏合力的混沌窗口,遭遇经济数据回落、人民币贬值等因素,导致风险偏好收缩。直至6月,市场开始低位震荡。其中,6月初随着市场持续博弈政策放松预期,带动指数开始企稳。至6月中旬,包括降息、促消费等政策边际宽松措施开始从预期成为现实,进一步稳定市场信心。但6月下旬,海外央行货币紧缩的尾部风险、人民币贬值压力以及国际各类地缘风险等外部风险再度冲击风险偏好,指数再度回调。整个二季度,沪深300跌5.15%,中证500跌5.38%,创业板指跌7.69%。风格上大盘、价值相对占优。
宏观经济方面,整体呈现年初脉冲式修复后增长斜率逐渐放缓、回归中枢的特征。其中,4月经济数据承压特征明显。至5月复苏动能依然偏弱,但复苏动能放缓的斜率未见加速。而6月,随着稳增长政策加码支撑,经济下行压力最大的时候可能在逐渐过去,并呈现出初步的筑底迹象。具体分项上,4月以来PMI连续三个月处于枯荣线以下,但6月制造业PMI环比回升0.2个百分点至49.0%。生产端,2022年底以来工业增加值始终处于弱于季节性的状态,4月甚至在没有外部冲击的情况下出现环比负增长。但5月这一情况已改变,工业增加值环比季调回到中枢水平。而且工业增加值环比的明显反弹并未带来产销率的恶化。消费方面,1-5月社零消费累计同比增速为9.3%,较上月回升0.8%。但5月当月同比增速却出现回落,主因可能是低基数效应的边际减弱。往后看,基数因素或继续拖累消费增速读数回落。投资方面,4月固定资产投资同比出现放缓,从环比来看,三大投资环比均低于季节性。但5月这一情况也发生改变,基建、制造业投资环比超出季节性规律,同比增速企稳。但地产方面,5月各项同比指标同步回落,地产回暖趋势暂缓。此外,5月新增社融1.56万亿元,新增信贷、政府债券、企业债券、非标等各大社融主要分项均出现不同程度的萎缩,货币供需两端均出现一定回落。偏低的社融数据或加大后续政策呵护的概率。
政策层面,5月以来随着经济压力逐步显现,各项政策宽松措施已在逐步落地。6月13日央行超预期宣布OMO降息10bp,6月15日MLF如期降息,6月20日LPR降息也已落地。6月16日国常会又明确指出“针对经济形势的变化,必须采取更加有力的措施,增强发展动能,优化经济结构,推动经济持续回升向好”,并研究出台推动经济持续回升向好的一批政策措施。同日,发改委也在新闻发布会上表示将从6方面发力推动经济动能复苏。6月30日央行二季度货币政策例会又重提“加大逆周期调节力度”,并要求“克服困难、乘势而上”、“切实支持扩大内需”。往后看,经济压力下政策呵护有望持续落地。另一方面,美国中小银行问题基本平息,6月FOMC会议也如期暂停加息,但美国需求韧性仍强、核心通胀回落缓慢之下,导致美债利率整体居高不下、货币环境难以系统性转松。最新点阵图指向年内或仍有两次加息,市场也预计年内美联储可能不降息。与此同时,欧洲通胀问题仍然严重,欧央行在5、6月份连续加息25bp后,近期仍在持续向市场传达“利率会在限制性水平维持足够长时间”的信号,以确保不会引发市场对货币政策快速转向的预期,从而使得此前的紧缩效应能够充分传导至经济体。
行业层面,本季度数字经济与中特估主线交替轮动,成为决定市场超额收益方向的核心线索。首先,4月上旬TMT延续3月以来的涨势,至4月中旬,随着数字经济拥挤度升至高位,叠加经济预期短暂上修,中特估、顺周期领跑,TMT震荡回调。此后4月下旬,TMT大跌拖累市场情绪,除传媒外所有行业均出现回调。进入5月,市场经济悲观预期升温,“中特估”方向显著回调拖累市场表现,而前期大幅调整的TMT反而逆市企稳。直至5月底,政策宽松预期升温下金融、地产链等方向有所反弹,数字经济更开始演绎新一轮行情。行至6月中旬,随着各项宽松政策落地、经济悲观预期修正下,新能源、汽车等前期落后板块迎来补涨。但6月下旬,海外央行货币紧缩的尾部风险、人民币贬值压力以及国际各类地缘风险等外部风险再度冲击风险偏好,导致市场回调、TMT领跌。
本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路,整体来说行业配置上较为均衡,成长股比例略为增加,主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。
三季度至少7、8月份,我们认为对于市场整体可保持乐观,有望迎来年内又一个难得的机遇:1)首先指数层面,从股权风险溢价来看,上证综指在经历5月以来的调整后目前已重新逼近三年滚动平均 1倍标准差的相对较高水平。结构上,当前大部分板块包括消费、顺周期、高端制造等位置都已较低,TMT也明显回调。因此市场或已具备修复的空间。2)其次,市场对于国内经济体感最差的时间或也在逐渐过去。二季度预期和库存的波动放大了需求不足的担忧,并导致市场大幅回调。但三季度,市场对经济的预期有望较二季度明显改善,由此整体的市场情绪也有望逐步恢复。3)当前各项政策宽松措施已在逐步落地。往后看,至少到月底重要会议前,市场一直可以有政策上的期待。4)市场对于外部风险或已在脱敏、钝化。与此同时,近期人民币汇率压力也已在缓解,对7月FOMC会议加息的预期纳入也接近充分,后续直到9月会议前都将处于空窗阶段。
结构上,后续会关注:1)“数字经济”主线明确,仍是中长期市场战略性聚焦的方向,可能会调整布局;2)“中特估”经济悲观预期修复和政策呵护预期升温下,可能再次迎来投资机会;3)除了“数字经济”和“中特估”两大主线外,阶段性beta修复窗口,包括军工新能源为代表的科技制造、中报绩优的消费股,以及一些顺周期板块,或也都有低位修复机会。
操作方面,中报财报期过后,选股的有效性将会大大增强,我们仍在保持仓位不变的情况下,坚持精选细分景气行业,自下而上挖掘个股,在组合方面剔除一些报告低于预期的品种,加入一些现金流提前复苏,或中报增速超预期的个股。整体来说,在关注前面提到的宏观面几个不确定性因素的同时,综合考虑组合盈利增长和估值的匹配程度,对结构进一步优化。
固收部分:
2023年二季度,国内外经济周期错位延续。外部看,美国、欧盟为主的发达经济体快速加息后,通胀水平和就业市场均出现一定程度缓解,但绝对通胀水平依然处于高位,发达经济央行控制通胀的决心不变。国内方面,二季度经济复苏的动能放缓,经济主体信心较弱,需求不足的情况仍然比较明显。
经济数据上,二季度PMI指标中,生产、新订单、从业人员等分项都呈收缩趋势,印证生产端动能放缓。金融数据不及预期,社会融资需求不足。价格水平上,CPI与PPI存在环比趋势下滑。未来关注宏观经济政策对经济的稳定作用。
市场方面,由于经济复苏动能转弱、总需求不足,监管层于5月调降协定存款利率上限,6月中旬进行调降政策利率,债市二季度整体上涨,中长久期品种表现更佳。
报告期内,本基金维持了中性的久期和杠杆水平。展望未来,债券延续震荡格局的可能性可能较大,中短久期、有信用利差的主体或仍将受到市场追捧。