新华财经上海1月9日电（杨啸笛、李一帆）刚过去的2024年，中国生物医药行业步入了深度转型期。其间，融资困局仍存，行业估值走低，然而国产创新药开始在国际市场崭露头角，资本整合促使资源得以优化重组，医保改革与商保扩容并进，整个行业于变革中焕发出新的生机，为自身发展注入了活力与希望。

　　步入2025年，随着资本市场逐渐复苏、全球化布局稳步推进以及支付体系不断升级，在政策红利与创新提速的双重加持下，行业整合与国际化进程或将进一步提速，中国生物医药行业有望迎来新发展契机。

　　困境突围，整合创新谋发展

　　对于生物医药行业，资本市场的低迷已经持续困扰行业，近半数创新药企在过去三年均未获新资金的注入，2024年，早期融资回购条款等问题逐渐浮出水面，预计到2025年，可能触发的回购资金规模将高达2500亿元，企业融资之路仍旧漫漫。

　　2024年，中国医药行业在资本市场呈现出明显的分化与调整。纵观全年，中证申万医药生物指数下挫13.21%，与沪深300指数上扬14.64%的强劲走势形成鲜明对比，医药板块整体市场表现滞后于大盘。同时，医药行业市盈率（PE）倍数持续走低，从2022年近30倍一路降至2024年的24倍。

　　然而，困境之下，希望曙光已然出现。国产新药研发和上市进程正不断突破，展现出卓越的临床优势，成果斐然——百济神州的泽布替尼，销售额成功突破10亿美元大关，成为国产新药的里程碑；康方生物的依沃西单抗在与MSD的帕博利珠单抗的“头对头”试验中胜出，当日康方生物股价收涨超37%。截至2024年年底，创新药板块涨幅14%，在医药股整体低迷的环境下表现亮眼。

2024年中国创新药板块股价涨跌幅

资料来源：浦银国际、新华财经整理

　　国际知名美元基金Pivotal bio Venture的管理合伙人柳丹表示，2024年中国医疗行业在经历了一段时间的调整与变革后，正展现出稳步复苏和创新发展的势头，数字化转型、技术创新以及政策支持成为推动行业发展的三大引擎。

　　2024年9月，中国证监会发布《关于推进上市公司并购重组市场深化改革的指导意见》，提出坚持市场化方向，更好发挥资本市场在企业并购重组中的主渠道作用。有生物医药行业私募专家认为，现阶段生物医药面临融资难、集采降价等困境，通过并购重组可实现资源整合，由细分的链主企业牵头并购也符合新质生产力和产业自身重组发展的要求。

　　2024年，生物医药行业并购重组步伐加快，产业整合浪潮汹涌澎湃，通过国企改革、资产优化以及跨界合作等方式重塑行业格局。平台化央国企龙头在各个领域积极推进项目收购，如华润三九收购天士力28%股份，中药行业两大巨头的重磅整合，有力推动了国企改革向纵深迈进。头部制药企业则采取资产拆分和孵化的策略进行资产优化，迈瑞医疗斥资66亿控股惠泰医疗，布局进入心血管介入领域。跨界合作也成为趋势，双城药业与Meitheal Pharmaceuticals就注射用紫杉醇的市场代理权达成合作，凸显出全球化浪潮下的全新增长点。

2024年我国生物医药领域部分并购情况（节选）

资料来源：新华财经、动脉网、太平洋证券

　　立足当前发展阶段，并购重组对于医疗行业的成熟和发展意义重大，有助于企业更从容地应对市场风云变幻，提升自身竞争力，实现长远稳健发展。正如资深医改专家徐毓才强调，对企业而言，兼并重组、做大做强是首要的，这样才能更好避免重复研发、重复生产。

　　破局海外，BD、NewCo引航新路

　　自2019年中国原研新药“出海”实现“零的突破”以来，中国创新药在2024年加速走向全球。低迷的资本市场环境下，生物医药行业BD交易成为药企获取现金流、持续经营的主要方式。2024年，大型授权许可协议（license deal）和并购案例频繁出现。例如，默沙东与礼新医药就LM-299达成全球独家许可协议交易，宜明昂科与Instil Bio就PD-L1/VEGF双抗IMM2510与下一代CTLA-4抗体IMM27M达成权益交易等。中国医药出海BD交易规模在2024年中持续扩大，据医药魔方和浦银国际统计数据，截至2024年第三季度，总金额已超过3300亿元。

2024年中国药品跨境Licensed-out金额及项目数量

资料来源：医药魔方、浦银国际

　　在全球医药产业格局动态调整之际，大型海外药企（MNC）在治疗领域释放出大量管线需求，而中国biotech企业凭借丰富的创新管线储备持续对外输出，为海外药企提供有力支撑，形成了业界所谓的“中国创新药超市”。同时，BD交易的繁荣也标志着国内医药行业的逐步成熟。

　　科技创新催生项目流动，进而带动资金高效运转，激活了人才、专利、产业上下游乃至政策资源，各方要素联动，形成正向发展循环。在2024年底举办的BioVerse网络研讨会上，与会嘉宾预测，2025年中国生物医药创新成果仍将持续向海外输出。

　　不过，这种发展循环得以长久维系的根基在于稳定的需求。当前，海外市场正处于高息周期，一定程度上缓和了中国创新药企面临的外部冲击。与此同时，收购方出于强化自身行业地位的考量释放出大量并购需求，为中国创新药企创造了更多机遇。BD交易宛如一剂“催化剂”，推动了国内生物医药行业的发展。

　　但需要注意的是，创新药企不能将其视为唯一目标，尤其对于核心产品较少的企业，高潜力品种的知识产权授权交易（license out）可能意味着“卖青苗”。上海市卫生和健康发展研究中心主任金春林接受采访时曾提到，近两年资本市场低迷，部分企业因资金问题在研发初期刚获得成绩时便被迫出售项目，导致创新动力受到抑制。

　　在此背景下，BD出海模式也出现新变化，越来越多的国内创新药企开始青睐一种新的国际化战略——新成立公司（NewCo）模式。这一模式的运作方式是企业将自身产品线的海外权益转让给新成立的海外公司，以此换取股权和资金支持。同时，引入国际资本，组建具有全球视野的国际团队，助力产品走向国际市场。2024年以来，恒瑞医药、康诺亚、嘉和生物以及岸迈生物等企业成功采用NewCo模式，实现了产品的海外拓展，推动了中国生物医药产业的国际化进程。

2024年国内企业NewCo型BD出海汇总（节选）

资料来源：医药魔方、浦银国际

　　NewCo模式逐渐兴起，创新药项目方开始期望在常规交易上关联更多附加值，形成“产品+股权”的模式。不过，这种模式仍然依托于海外资本市场的需求及热度。华盖资本创始合伙人许小林等业内人士认为，国内NewCo模式的火热是特殊时期、多重困境下的一种过渡性选择，如果中国二级市场的退出渠道通畅，NewCo模式不会像今天这么火热。纽扣资本合伙人朱杰伦则预测，未来的“Hybrid NewCo”模式会让国内与海外管理团队在一定条件下合作更加紧密，NewCo或将通过融合模式，组建本土化团队搭建运营企业。

　　值得一提的是，组建本土化团队、与本土企业展开横向合作，或将是国内创新药NewCo未来发展的新方向。例如石药集团和百济神州的合作，既避免了“卖青苗”的风险，又推动了研发资金和资源的交互流动，为行业发展开拓了新思路。

　　多元支付，医保商保协同发力

　　医保、商保协同发展一直是国家推进多层次医疗保障体系发展的重大课题。2024年以来，国家医保局频频表态，要促进多层次医疗保障有序衔接，加速推进医保商保协同发展。

　　在2024年的医保目录调整中，国家医保局明确提出“支持真创新，真支持创新”的发展导向，新版医保目录已从2025年1月1日起正式落地实施。据统计，共89种新药被纳入医保目录，涵盖肿瘤治疗、慢性病、罕见病等多领域，其中创新药独占鳌头，尤其是癌症新药，占比高达47%。

2019-2024年医保谈判结果

资料来源：国家医保局、浦银国际

　　值得关注的是，创新药进入医保的节奏加快。数据显示，2024年目录外申报的206款药品中，有超过一半的药品上市不足一年便完成了医保准入申请。

　　然而，创新药纳入医保后的大幅降价是一把“双刃剑”。一方面，借助“以价换量”策略，药品得以触及更广泛的患者群体，提升用药可及性。科睿唯安发布的《中国深度报告》分析称，自2018年以来，新增至目录外的药品平均降价幅度均超过50%，而2024年新纳入的药品平均降价63%。

　　但另一方面，大幅降价对企业的盈利空间形成挤压，给后续研发投入带来压力。

　　近两年国内药企派生（me-too）药物泛滥和研发管线同质化严重，也是企业存在风险厌恶的表现之一。这一无序竞争可能造成产业资源的浪费，削弱国内创新药的国际竞争力。中国科学院院士陈凯先曾提出，国内创新药研发面临管线同质化的窘境，例如，在PD-1抑制剂领域，国内已上市产品超过10个，而国外仅为7至8个。

　　此外，商业健康险逐步崛起，成为支撑创新药支付体系的关键力量。波士顿咨询集团（BCG）等机构联合发布的《中国商业健康险创新药支付白皮书（2024）》（下称《白皮书》）显示，创新药支付比例持续上升，2023年商业健康险对创新药的支付总额达到74亿元，占整体市场的5.3%，年复合增长率高达25%。

　　同时，惠民保产品的普及也带来了显著成效，超过90%的创新药已被纳入惠民保的特药责任保障范畴，这意味着绝大多数患者在使用创新药时能够获得相应保障。部分保险甚至纳入了未上市的海外药品，满足了患者多样化的用药需求。

　　然而，《白皮书》也认为，商保支付体系的现状仍有待优化。首先，部分商保产品对创新药的保障力度不足，覆盖范围有限；其次，医疗机构与商保之间的合作机制尚未理顺，导致支付流程效率低下。此外，商保与药企之间缺乏利益共享与风险分担机制，阻碍了支付模式的进一步创新。

　　镁信健康首席创新官冯昊等专家认为，“商保”是医疗保障资金重要的筹资者、管理者和支付者，拥有灵活性强、保障范围广的特点，需要积极主动与基本医保作衔接。在“商保”政策的持续推动下，医药险行业的融合与合作愈加深入，未来“商保”对新药的支付贡献有望从量的持续积累迎来质的飞跃，药企或将不断深化商保战略。

　　蓄势待发，行业迈入新纪元

　　根据国家医保局、浦银国际的公开数据显示，中国生物医药行业将在2025年迎来多重机遇与挑战。从核心细分市场生物制药领域来看，2025年中国的市场规模预计将达到6752亿元，年均增长率达 13.9%，成为全球增长的重要驱动力。

2018-2028年中国生物制药行业市场规模

资料来源：国家医保局、浦银国际

　　在资本市场与产业整合方面，2025年生物医药行业在资本市场的表现有望迎来复苏。尽管2024年医药板块整体表现不佳，但随着行业创新活力的增强和政策环境的逐步改善，投资者对生物医药行业的信心有望得到提振。多家券商研究机构认为，2025年医药板块具有估值修复空间，行业内上市公司盈利能力有望筑底回升，龙头企业将在行业复苏中展现更强的竞争力。在行业周期下行阶段，资源的重新配置和效率提升成为关键，政策推动下，2025年生物医药产业的整合步伐有望加快，企业通过并购、重组等方式优化资源配置，进一步提升行业集中度。

　　在出海及BD交易方面，2024年度中国创新药License-out交易数量超过115起，交易金额超过500亿美元，2025年“出海”仍将成为生物医药企业的重要战略选择。国内创新药企将通过海外授权许可及并购等方式，在全球范围内拓展市场。同时，新兴市场国家用药需求快速增长，国产生物类似药出海前景广阔。在此趋势下，更多企业将通过自主研发和合作开发等多种形式，加快全球布局，2025年BD交易市场有望在全球化的大背景下持续活跃。德勤中国国际税及并购重组服务合伙人、生命科学及健康行业华西区主管合伙人张书认为，近两年创新药企热衷于BD合作，该模式已成为推动一些企业业绩增长、缓解资金压力的重要引擎。

　　在医保、商保与多元支付方面，2025年医保领域最值得关注的增量政策之一，是建立多元复合的医保支付方式改革。医保目录动态调整以及医保局预付款政策双管齐下，有望改善企业的现金流情况，激发企业创新活力，促进创新药的可及性和可负担性。长期来看，医保控费是人口老龄化背景下的大势所趋，不过医保支出的边际改善情况同样值得关注，“医保+商保”一站式结算的助力作用不容小觑。随着商业健康险的发展，其在医疗支付中的占比将逐步提升，有望成为改善医疗支付端的重要力量，为生物医药行业带来新的支付渠道和市场空间。

　　展望2025年，生物医药行业又一次站在发展的关键转折点，基因治疗、细胞治疗和免疫疗法等前沿技术加速落地应用，信息技术和人工智能深度赋能药物筛选与临床试验等场景，助力行业格局重塑。生物医药企业也在创新研发、技术升级与智能化改造上持续加码，以技术创新为核心驱动力，推动产品质量提升与产业结构优化，从容迈向融合创新新阶段，护航生命健康新发展。