新华财经北京12月31日电（王姝睿）2024年中，欧洲央行五年来首次降息，此后，随着市场对欧元区的信心一路下行，欧洲央行宽松预期不断加强。行至年末，内忧外患下，欧洲央行2025年降息之路更显颠簸。

　　降息周期开启

　　欧洲央行于2024年6月开启降息周期，年内累计将存款利率下调100个基点至3.0%，这是2023年初以来的最低利率。

欧洲央行三大利率

　　6月降息后，投资者对欧元区保持信心，市场良好和经济复苏为欧盟和各国政府提供了难得的喘息空间，可以尝试应对挑战。

　　但2024年下半年，欧元区接连遭遇德国经济增长停滞、法国政治陷入僵局、美国大选后贸易政策面临不确定性等一系列利空，在内忧外患下，欧洲央行将工作重心转向保护经济。考虑到欧元区9月通胀率三年多来首次降至欧洲央行的目标以下，表明控制物价上涨的长期努力已接近尾声，欧洲央行暂时将抗通胀视为次要任务，于9月、10月、12月连续三次会议降息。MFS Investment Management分析称，鉴于经济增长前景恶化，基本面充分证明了降息和更为温和的前瞻性指引是合理的。

欧元区通胀率

　　欧洲央行目前的目标是稳定因法国债务担忧和贸易关税威胁而受到冲击的经济。此前欧洲央行行长拉加德表示，他们对增长前景感到担忧。数据显示，欧元区第三季度季调后GDP环比增长0.4%，同比增长0.9%，预计第四季度经济增长将继续放缓，制造业仍然疲软 ，服务业活动将使欧元区GDP保持小幅增长。对于明年的情景，因德国的主要制造业正陷入长期低迷，经济学家目前预计，2025年德国经济将增长0.4%，2026年增长1%。对法国的预测也有所下调，而对西班牙的预测则比之前略高。

　　值得注意的是，欧洲央行不再提及需要采取“限制性”政策来抑制通胀，这是一个隐含的信号，表明利率将至少降至所谓的中性水平，即既不会刺激也不会减缓经济活动。LC Macro Advisors认为，鉴于国际地缘政治和贸易政策存在很大不确定性，欧洲央行“依赖数据并逐次会议确定适当的限制水平和持续时间的方法”仍然是合适的。

　　更多争论

　　随着通胀放缓，经济增长势头减弱，欧洲央行在调整货币政策，朝着限制性不那么强的区域迈进。决策者希望在明年某个时候完成向中性政策立场的调整。欧洲央行内部争论的焦点已经转向其是否正在以足够快的速度放松政策以支撑经济。根据市场定价，预计到2025年第二季度末，欧洲央行将实施一系列降息措施。目前问题在于，中性利率是一个未定义的概念，每个政策制定者都有不同的判断，范围在1.75%至3%之间，大多数人认为在2%至2.5%之间。

　　估算中性利率是一件困难的事情，而且始终存在较高的不确定性。这就是为什么央行不愿意依赖某一个估计，或是一系列估计的集中趋势，来调整政策。这意味着和其他央行一样，欧洲央行会逐步摸索确定中性政策利率的水平，在调整政策立场时监测数据流，同时评估过往行动带来的影响。

　　欧洲央行决策者普遍支持明年1月和3月降息25个基点。这意味着届时存款利率将降至2.5%。但对于之后该何去何从，管理委员会内部意见似乎并不统一。

欧洲央行内部鹰鸽阵营

　　欧洲央行执委施纳贝尔12月16日在巴黎发表的演讲暗示，她可能不希望在存款利率降至2.5%之后继续放松货币政策。她代表着管理委员会中的鹰派。施纳贝尔强调，欧洲央行经济学家给出的中性利率估计值从1.5%到3%不等。她还强调了泰勒规则的一个版本，虽然相比美联储，欧洲央行以往对泰勒规则持更多怀疑态度，但根据泰勒规则的这一版本，利率不应低于2.5%。此外，施纳贝尔认为，实际利率差值表明货币政策已经达到宽松水平。她还重点阐述了通胀面临的上行风险。她列举的担忧包括能源价格、食品成本以及关税。她没有着重提出任何通胀下行风险。

　　斯洛伐克央行行长卡兹米尔表示，欧洲央行应继续逐步小幅降息，通过降息25个基点来保持循序渐进的方式，仍然是最谨慎的策略。

　　奥地利央行行长霍尔茨曼则表示，如果能源价格或欧元进一步贬值带来的通胀风险成为现实，欧洲央行可能考虑在下次降息前等待更长时间。这提出了一种欧洲央行需要权衡的情景：由于欧洲经济增长疲软和政治动荡，市场预期欧洲央行将需要大幅降息，欧元因此下跌，但欧元下跌可能推升通胀，反而影响欧洲央行降息步伐。

　　欧洲央行行长拉加德似乎更关注通胀面临的下行风险，此前她提到中性利率区间为1.75%至2.5%。这个区间的上限低于施纳贝尔提出的水平。这一点可能很重要，因为在利率触及上限后才有充分理由开始讨论政策是否仍然具有限制性。从本质上讲，这个区间降低了在明年3月之前讨论限制性的紧迫性。

　　芬兰央行行长雷恩认为，欧元区通胀率明显稳定在欧洲央行2%的目标上，这有助于为进一步降息奠定基础。“我们的货币政策方向现在很明确，降息的速度和规模将在每次会议上根据获得的数据和综合分析来决定。”他补充说，贸易政策的不确定性正在给近期的经济前景带来压力，风险是下行的，但欧洲必须准备好面对与美国的贸易冲突。

　　立陶宛央行行长西姆库斯指出，随着通胀日益得到控制，欧洲央行应继续以目前的速度降低借贷成本。西姆库斯说，货币政策的下行方向是明确的。他警告称，尽管2025年的价格风险看起来是平衡的，但2026年可能存在下行风险。“说到未来的决定，它们将由届时可用的数据决定。但最好的情况是有节奏地、持续地向中性利率下调。”西姆库斯说，利率将接近1.7%-2.5%区间的底部。

　　同时，近来的讲话表明，欧洲央行委员会一些成员可能认为利率应该降至2%以下。法国央行行长维勒鲁瓦在12月13日表示，决策者觉得“金融市场有关货币宽松的预测没什么问题”。当时，市场已经充分消化了2025年利率将下调100个基点至2%的预期，而且认为额外再降息25个基点的概率为73%。

　　比利时央行行长温施在12月16日也表达了类似的观点。当被问及如何看待市场押注欧洲央行还会有四到五次25个基点的降息时，他表示，“我们对这一看法基本没什么问题。”

　　随着欧洲央行利率进入中性区域，争论可能会变得更加激烈。野村经济学家表示，欧洲央行管委会成员之间的分歧可能在2025年第二季度显著增加。委员们将在中性利率是什么水平以及利率是否应该低于这一水平的问题上存在分歧，预计欧洲央行将不得不将利率降至中性以下以支撑经济。

　　2025年展望：降息幅度100个基点起步

　　在鹰派的坚持下，欧洲央行可能会在明年3月之后改为每季度进行一次利率调整。然而，GDP受到任何重大负面冲击都可能会强化进一步降息的情景，尤其是在目前欧元区经济面临多方面不良因素影响下，预计2025年欧洲央行累计降息幅度至少100个基点。

　　欧洲央行预估数据显示，在GDP增长方面，目前预计欧元区经济将以较慢的速度增长，2024年增长0.7%（低于之前预测的0.8%），2025年为1.1%（原为1.3%），2026年为1.4%（原为1.5%）。2024年通胀率预计平均为2.4%（低于之前预测的2.5%），2025年将进一步放缓至2.1%（原为2.2%），然后在2026年降至1.9%（与之前的预测相同）。对于核心通胀，2024年和2025年的预测分别维持在2.9%和2.3%不变，但2026年修正为1.9%（低于之前预测的2.0%）。

　　市场参与者将密切关注欧元区经济挑战的潜在指标。Vanguard分析师表示，“贸易紧张局势加剧和全球经济增长大幅放缓都可能导致欧洲央行货币政策立场更加温和。”