经过了短暂假期后，当地时间30日美股盘前继续下跌，并延续到收盘，这也让不少希望圣诞老人行情的投资者感到失望。

　　在美联储年终决议后，美债收益率一度逼近4.60%关口，这给此前领衔市场上攻的科技成长股带来压力。随着新政府交接临近，特朗普政策主张推进以及美联储宽松预期降温让美债持续承压，可能给市场带来更大的估值冲击和波动风险。

　　风险偏好承压

　　在美联储鹰派降息后，外界对通胀黏性的担忧以及当选总统特朗普政策议程再次引发通胀的前景将基准10年期美债收益率推至5月下旬以来的最高水平。

　　与传统意义上降息打压美债收益率不同，尽管自9月以来联邦基金利率下调了75个基点，10年期美债过去三个月就攀升了近100个基点。华尔街认为，美国经济韧性可能会阻止通货膨胀进一步下降，并降低进一步货币宽松的机会。

　　上周五，投资者对股市估值的担忧情绪已经显现。研究机构Trade Nation高级市场分析师莫里森（David Morrison）表示：“如果收益率继续保持在这些水平……这将对股票价格构成强劲的阻力，因为投资者选择美国国债资金回报率接近5%的相对安全性，而股票的不确定性很大，其中许多股票的交易处于或接近历史高点。”

　　经纪商Pepperstone 研究策略师艾利宗迪亚（Quasar Elizundia）认为，在对限制性较小的货币政策预期进行重新评估的推动下，债券收益率的持续上升引起了一些担忧，“美联储可能会比预期更长时间地保持限制性货币政策，这可能会降低2025年的企业盈利增长预期，进而影响投资决策。”

　　投资者也可能对迅速增长的供应持谨慎态度，因为特朗普承诺减税，但几乎没有抑制预算赤字的具体建议。市场预计，特朗普将在明年1月20日上任时发布至少25项行政命令，涵盖从移民到能源和加密货币政策的一系列问题。“特朗普第二届政府对移民、贸易和财政政策的改变可能是有意义的，但不会有一些更具戏剧性的提议，”高盛分析师梅里克（David Mericle）在上周日晚间在一份报告中表示。

　　信托机构Glenmede投资策略副总裁雷诺兹（Michael Reynolds）表示：“每当利率如此上涨时，资本成本就会更高，投资者可能是在关注7大科技股的一些估值，并想知道他们是否可以在其他地方找到更好的价值。”他进一步分析称，“我们已经进入一个非常强劲的牛市两年多了……所以看到一些人在新年之前拿走利润并重新平衡投资组合，这并不奇怪。”

　　关注5%的水平

　　近几年来，美债与美股走势呈现阶段性强负相关性。

　　研究机构Evercore ISI首席策略师伊曼纽尔（Julian Emanuel）领导的团队表示，这可能会在未来几个月继续成为股市的一个问题，“长期盈利推动股票；然而，即使宏观经济背景仍然有利，长期收益率的上升有时也会对股票造成中期压力。”

　　伊曼纽尔认为，基准收益率在强劲飙升后，未来几天可能会有所回落。原因有很多，包括退出高企的国债空头头寸，以及石油敏感地区地缘政治紧张局势缓解的可能性，这将缓解通胀担忧。

　　然而，上述特朗普政策、财政赤字因素，以及中国和日本可能减少购买美国国债，都可能在中期内推高收益率，因此债券和股市波动加剧是2025年年初的基本情况，“值得注意的是，收益率压力与股价的关系并不稳定，有估值停顿（2018年）和估值扩张（1994年、2022年）的时候。”

　　报告写道，几十年来，10年期国债收益率所触发股市回调，没有一个统一的“门槛”。事实上，过去的“触发水平”从2018年的3%到1994年的6%不等。对于本轮周期，他认为10年期国债收益率为4.5%，股市可以克服。然而，如果基准收益率突破4.75%，那么将看到股市经历“更长、更深的调整”。

　　伊曼纽尔给出了警戒线——5%，2023年10月的美股阶段性低点就产生在这里。“这与2018年特朗普第一任期第二年的关税、移民政策下10年期美债3%收益率相对应，达到或超出这一水平，对周期性牛市构成更大威胁的水平。”不过在经历明年早期的动荡后，该机构依然看好美股全年表现，预测标普500指数2025年年底将达到6800点，较30日收盘价有15%的空间。

　　无独有偶，嘉信理财也认为，只要10年期国债的收益率保持在关键的5.0%水平以下，美股本轮牛市理论仍然完好无损。因为随着收益率攀升，股票风险溢价恶化，对消费者、企业和政府来说，借贷成本上升，固定收益成为股票更具吸引力的替代品。