2024年的A股，经历了先抑后扬的走势，自9月24日起，在政策利好和资金面改善的双重推动下，市场实现了强势反弹。这背后，核心是重大政策出现根本逆转。展望2025年，市场机遇与挑战并存，尤其是“特朗普2.0”时代开启的背景下，A股市场将如何演绎？投资机会又在哪里？围绕这些问题，《每日经济新闻》记者（简称NBD）专访了重阳投资合伙人寇志伟。
NBD：2024年市场一度延续低迷，但9月下旬，政策出现大逆转，A股市场给予了积极反馈，投资者预期和信心得到较好恢复，对2025年的A股你怎么看？投资机会有那些？
寇志伟：我们对2025年中国股票资产的态度是不悲观、不冲动。不悲观来自中国市场已经经历了三年熊市，调整的时间和幅度非常充足。随着2024年新“国九条”严控市场融资，A股和港股市场的股东净回报率已经接近甚至超过成熟市场水平，市场的价值底是非常坚实的。年末中央政治局会议提出“加强超常规逆周期调节”，释放了非常积极的政策信号，进一步提振市场信心，也有助于稳定市场。
不冲动基于客观看待当前中国所面临的内外部形势。居民部门和地方政府仍面临去杠杆压力，对负面冲击相对脆弱。特朗普政府上任后可能进一步上调对华关税，出口部门利润承压。过去几年积累的产能过剩问题，也还需要更多时间化解。这些问题不会因为政策刺激而马上得到解决。
在这种情况下，我们认为A股市场出现大牛市和大熊市的概率都比较低。充裕的流动性、相对偏弱的基本面、持续的政策预期这几个因素叠加，可能市场仍然是一种宽幅震荡的状态。我们认为这种市场状态下一方面要保持定力，另一方面可能更重要的是选股。
我们看好两类投资机会，概括起来是立足价值、眺望成长。
价值就是能够提供稳定股东回报的个股。从日本等经济体的历史经验看，高息股是去杠杆或通缩环境下的长期主题。9月以来，A股市场风格切换，这使得高息股股息率相对于国内长债利率的利差又回到了比较有吸引力的位置。随着国内长债利率进一步下行，高息股的吸引力再次增加。
广义地说，我们希望挖掘更多愿意持续回报股东的个股。从全球经验看，能够长期持续成长或始终站在科技前沿的公司是极少数，对于大多数公司而言，能够合理使用资本，愿意回报股东，就会有投资价值。中国股票市场正在转向回报股东的市场，目前港股的股东净回报率已经超过4%，今年以来南向资金日均净买入港股超30亿元，正是看中了港股的股东回报价值。
成长方向上，我们主要看好创新药和泛科技领域。我们非常看好中国生物医药产业的发展前景。中国利用自身工程师红利，生物医药产业的生产研发能力已经赶超了国际一流医药工业水平。中国生物制药行业在技术层面已经不存在卡脖子问题，反而由于目前全球生物科技行业主要进入“排列组合”的研发阶段，中国的科学家优势更加明显。中国创新药行业现在可选择的新技术更加丰富。中国创新药行业在2023年已经进入了海外授权爆发期，研发出受到全球认可的专利药物只是时间问题。此外，医药板块因为各种原因已经连续四年下跌，市场中均值回归的力量也不容忽视。
NBD：2024年4月30日，“耐心资本”首次在高层会议中被提及。会议强调，要积极发展风险投资，壮大耐心资本。你如何理解“耐心资本”？它对于当前A股市场有怎样的积极作用？
寇志伟：我们认为耐心资本不是一个单向的过程，而是和股东回报的双向奔赴。国内社会财富存量巨大，无风险利率下行过程中存量财富缺乏好的投资渠道，因此很多资金愿意到股市“试试运气”。只要市场风险偏好提升，就会有大量资金涌入，但是这些钱总体来说是“短钱”。
市场要吸引长期资金，需要能够提供一个长期来看高于无风险利率且相对稳定的股东回报。历史上看A股是一个重融资轻回报的市场，但这种情况在2024年发生的彻底的改变。新“国九条”发布后，伴随IPO和再融资的受限和上市公司回报股东意愿增强，我们估算2024年A股的股东净回报率将大幅转正至2%以上，港股高达4%以上，已经达到甚至超过了海外成熟市场过去十几年的中枢水平。随着市场股东回报的增强，市场的耐心资本也会越来越多。
NBD：今年9月底以来出台组合拳，政策底层逻辑大转向。展望2025年，波动大、预期差大可能延续，在国际贸易争端、中美博弈的背景下，你如何看待科技板块的投资机会？
寇志伟：泛科技领域是中国追赶的重点，无论是设计端还是制造端，在这个领域我们与世界先进水平的差距更大。自主可控或者说泛科技板块是我们关注的一个焦点，但说实话目前自主可控领域选股是非常难的。一方面我们还处在追赶阶段，所以研发投入和产能投入非常大，这对股东来说并不友好。另一方面板块内很多公司的股价近期都经历了大幅上涨，市场预期已经比较高。
在地缘政治环境恶化和自主可控的诉求下，政策的推动力度也更强。持续的政策支持和资金投入，会使泛科技板块始终保持较高的市场热度。当然，泛科技板块的估值始终较高，从基本面的角度选股难度更大，但从成长性的角度看这是投资中国资产不能忽视的领域。
所以我们会基于一个相对长期的视角，寻找自主可控趋势下全产业链上具备业绩持续释放潜力的公司。这既包括上游比如半导体制造，也包括下游比如汽车国产品牌份额提升，汽车零部件、芯片国产替代，数据中心采购国产算力芯片等。
