【导语】

　　11月29日，北京五一视界数字孪生科技股份有限公司（下称“五一视界”）正式向港交所递交招股书，冲击“数字孪生第一股”。

　　这不是五一视界第一次冲击IPO。2020年12月、2023年12月，五一视界曾分别在科创板、北交所进行上市辅导备案，不过均无下文。五一视界在招股书中表示，近期内不打算寻求A股上市。

　　五一视界是一家致力于克隆地球5.1亿平方公里的科技公司。然而，宏大的愿景下，该公司的营收并不高，2023年为2.56亿元人民币（约合2.73亿港元），仅略高于港股18C上市规则中规定的已商业化公司最近一年收入至少达2.5亿港元的标准。

　　需注意的是，五一视界仍未能实现盈利。另外，随着营收增加，该公司的贸易及其他应收款项激增，导致贸易应收款项减值亏损增加，从而加剧亏损。

　　12月17日，就市场份额及行业竞争情况、盈利能力、缩减研发费用、经营现金流持续净流出、应收账款激增、大客户为公司股东等问题，时代投研向该公司投资者关系邮箱发函并致电010-84**170询问。12月18日、23日，时代投研多次致电该公司，接线人员表示已向相关部门转达。截至发稿，对方仍未回复。

　　【摘要】

　　1. 弗若斯特沙利文数据与IDC矛盾。根据弗若斯特沙利文的数据，按收入计算，2023年五一视界的市占率为2.4%，位列中国数字孪生解决方案行业第一。不过，根据IDC的报告，2023年中国数字孪生解决方案行业市场份额的前七家企业中，未见五一视界的身影。

　　2. 年收入勉强过线，亏损问题仍未解决。2021—2023年（下称“报告期”），五一视界的营收虽然快速增长，但2023年的收入仅为2.56亿元，勉强达到港交所的要求。从核心业务看，早在2018年就实现商业化的51Sim业务，2023年其收入仍不到1亿元。此外，该公司面临持续亏损，2021—2024年上半年，累亏已达3.74亿元。

　　3. 贸易及其他应收款项减值亏损激增，加剧整体亏损。报告期各期末，五一视界贸易及其他应收款项激增，面临延迟付款及客户违约的风险。同期，其贸易及其他应收款项减值亏损大幅增长，加剧亏损情况。

　　【背景】

　　五一视界是数字孪生行业的“玩家”之一，核心业务分为三类：51Aes（数字孪生平台）、51Sim（合作数据与仿真平台）、51Earth（数字地球平台），商业化时间分别为2015年、2018年、2022年；2023年，这三大业务收入占总营收的比重分别为79.8%、16.6%、3.6%。

　　五一视界此次选择以18C特专科技公司新规的标准向港股发起冲刺。今年8月，港交所修改了部分18C章程，将已商业化公司市值门槛从60亿港元下调至40亿港元。在IPO前，五一视界最后一笔融资的投后估值为44亿元人民币（约合47亿港元）。

　　此外，18C章程还要求已商业化的公司，最近一个会计年度（经审计）特专科技业务的收入至少达到2.5亿港元。而2023年，五一视界的营收仅为2.56亿元人民币（约合2.73亿港元），略高于18C章程的规定。

　　【正文】

　　市占率行业“第一”存疑

　　随着国产游戏《黑神话：悟空》的爆火，数字孪生技术以一种崭新的方式走入人们的视野。在该游戏中，许多场景和建筑都通过数字孪生技术进行高精度扫描，以达到极致的体验。《黑神话：悟空》的成功，无疑提升了市场对数字孪生技术的关注度，对于推动该技术的发展有着重要意义。

　　目前，数字孪生解决方案市场规模正经历高速增长。五一视界招股书显示，中国数字孪生解决方案的市场规模由2019年的27亿元增长到2023年的107亿元，2019—2023年的年复合增长率为40.8%，增速高于全球市场；预计到2028年，中国数字孪生解决方案的市场规模将增长至660亿元，2023—2028年的复合年增长率为43.8%。

　　不过，从行业竞争情况来看，目前该行业的竞争格局较为松散，竞争程度异常激烈。五一视界预计，未来该行业的竞争还将加剧。

　　2023年，五一视界在这场竞争中脱颖而出。其招股书显示，根据弗若斯特沙利文的数据，按照收入计算，2023年五一视界以2.56亿元的收入拿下中国数字孪生解决方案市场2.4%的份额，位列行业第一，而行业前五的市场份额合计仅为8%。

　　时代投研注意到，国际数据公司IDC今年6月发布的《中国数字孪生解决方案市场份额，2023》报告显示，2023年，中国数字孪生解决方案的市场规模为25亿元。其中，吉奥时空信息技术股份有限公司和超图软件（300036.SZ）分别以10.8%、10.7%的市场份额位列第一、第二，而北京优锘科技股份有限公司、北京睿呈时代信息科技有限公司均以0.7%的市场份额并列第六。在行业前七家企业中，未见五一视界的身影。

　　另外，中商产业研究院2024年2月发布的《2024年中国数字孪生行业市场前景预测研究报告》显示，2023年数字孪生解决方案提供商TOP 50中，神州控股（00861.HK）、软通动力（301236.SZ）、海尔智家（600690.SH）位列前三，而其中五一视界也未上榜。

　　三年半累亏3.74亿元

　　根据弗若斯特沙利文的数据，除了收入在行业排名第一，五一视界还是中国数字孪生行业中第一家一年内收入超过2.5亿港元的公司。

　　招股书显示，报告期各期，五一视界的收入分别为1.26亿元、1.70亿元、2.56亿元，年复合增长率高达42.56%。其中，2022—2023年，五一视界的营收同比增速分别为34.79%、50.79%。

　　尽管2023年五一视界的收入位列行业第一，但数字孪生行业正呈现出激烈的竞争态势，各类供应商都在争相进行高速的技术迭代与产品更新，行业内的洗牌风险仍存。到了2024年上半年，五一视界的营收同比增速大幅下滑。招股书显示，2024年上半年，五一视界的营收仅为0.33亿元，同比增速降至12.28%。

　　数字孪生行业或面临商业化落地难的问题。根据IDC发布的《中国数字孪生解决方案市场份额，2023》报告，目前数字孪生处于大规模建设时期，落地实践和场景应用创新上还处于探索阶段。

　　从盈利途径来看，五一视界的收入主要来源于51Aes、51Sim、51Earth这三大核心业务。其中，51Aes业务是最主要的收入来源，2023年其收入占比为79.8%。而早在2018年就已实现商业化的51Sim业务，2023年其收入则仅为0.42亿元，营收贡献低于20%。

　　商业化落地难的同时，五一视界还连年亏损。

　　招股书显示，2021—2024年上半年，五一视界的净亏损分别为1.46亿元、1.90亿元、0.87亿元、0.65亿元，经调整净亏损分别为1.14亿元、1.32亿元、0.68亿元、0.60亿元，三年半累计亏损3.74亿元。

　　贸易及其他应收款项减值亏损激增

　　伴随着营收的快速增长，五一视界的贸易及其他应收款项激增。

　　招股书显示，2021—2024年上半年各期末，五一视界的贸易及其他应收款项分别为0.63亿元、0.76亿元、1.08亿元、0.96亿元，占同期末流动资产的比例分别为22.11%、30.07%、40.02%、19.84%。

　　具体来看，五一视界的贸易及其他应收款项主要由第三方的贸易应收账款构成。招股书显示，2021—2024年上半年各期末，五一视界的第三方贸易应收账款分别为0.55亿元、0.66亿元、0.97亿元、0.85亿元，占贸易及其他应收款项的比例分别为86.68%、86.45%、89.74%、89.06%。

　　从账龄结构来看，报告期各期末，五一视界一年内到期的贸易应收款占比分别为74.95%、74.48%、75.07%，基本保持稳定。

　　不过，随着贸易及其他应收款项的激增，五一视界的贸易应收款项减值亏损拨备呈现爆发式增长。招股书显示，2021—2024年上半年各期末，其贸易应收款项减值亏损拨备分别为120万元、500万元、1420万元、1620万元。2023年末，五一视界的贸易应收款项减值亏损拨备是2021年的超10倍。

　　对此，五一视界表示，该公司面临着延迟付款及客户违约的信贷风险，从而将对其流动资金及财务状况造成不利影响。

　　招股书显示，2021—2024年上半年，五一视界的贸易及其他应收款项减值亏损分别为93万元、418.3万元、990.2万元、233.7万元，占税前亏损的比例分别为0.64%、2.20%、11.38%、3.59%。