回顾即将收官的2024年，多类资产实现“丰收”：9月下旬以来A股市场表现突出，沪深300全年涨幅超17%；年底“债牛”行情再爆发，10年期国债收益率跌破1.8%，金价更是迭创新高。

　　面对即将到来的2025年，究竟投资机会在何方？如何做好大类资产配置？哪类资产性价比更高？布局主动权益基金需注意哪些方面？

　　为此，中国基金报邀请了四位FOF公募基金经理共同探讨2025年大类资产配置方向。他们分别为：博时基金多元资产管理一部总经理兼投资总监郑铮、国泰基金FOF部投资总监曾辉、平安基金FOF投资总监高莺、创金合信基金宏观策略配置部、MOMFOF投资管理部执行总监何媛。

　　这些FOF投资人士表示，在积极有为的宏观政策发力下，2025年宏观经济形势预计整体向好，在降息大周期和全球地缘动荡的大背景下，2025年黄金的投资机会较为确定，股市和债市均有机会。

　　2025年宏观经济形势预计整体向好

　　中国基金报记者：站在当前时点，能否谈谈对2025年整体宏观经济形势的研判，并谈谈对明年国内股市、债市、商品、海外市场等大类资产配置市场的整体研判？

　　郑铮：在积极有为的宏观政策发力下，2025年宏观经济形势预计整体向好。

　　国内股市在经历了9月底以来的大幅反弹后也并未被高估，整体看好。基本面角度，本轮企业ROE下行区间已超过12个季度，中央经济工作会议提出实施更加积极有为的宏观政策，有望带动企业盈利拐点向上。估值角度，当前A股无论从全球估值比较，还是股票市值与债券/货币/GDP比较，均具备较大的提升空间。待宏观政策落地将同步提升市场风险偏好。

　　货币政策基调重大调整，看好债市。2024年12月9日的政治局会议货币政策基调实现了从“稳健”到“适度宽松”的重大转变，追溯到上一次是2008年，因此，降息之后，债券收益率的下行空间有望随之打开。

　　美联储降息节奏将是重要催化，商品表现将分化。大国博弈、地缘冲突、货币供应量提升仍然利好黄金；全球制造业弱复苏对原油需求提振不足，原油价格可能将以震荡为主。美股当前位置估值和情绪都已偏高，盈利是决定明年空间的核心变量。

　　曾辉：2025年从宏观经济的四个角度来看：基本面缓慢回升，但存在多方面压力，政策面以护底为主控制力度，资金面仍旧较为充裕，从博弈面来看，明年博弈程度会明显增加。政策和资金面偏多，基本面和博弈面偏空，综合而言，A股震荡向上。在降息大周期和全球地缘动荡的大背景下，2025年黄金的投资机会较为确定，股市看好中美市场，债市看好可转债。

　　高莺：2025年，中国经济新旧动能切换仍在进行，预计会有更积极的财政和货币政策，以应对外部不确定性和巩固经济内生增长动力。全球宏观经济面临多方面的不确定性，可能刺激全球通胀。

　　随着投资者风险偏好的提升以及政策的支持，A股明年有望企稳回升；而2025年基本面仍有压力，央行的支持性货币政策有望带动债市行情延续；黄金在新旧配置力量下有望共振向上，而大宗商品分化格局或将延续，需要关注需求、供给共振的品种；对于美股，需要重点关注美国二次通胀以及特朗普政策的扰动。

　　何媛：2025年，宏观环境不确定性较大，国际宏观环境、贸易环境、利率环境或将面临转折，海外和国内的大类资产会出现更加剧烈的波动，也会呈现出与过去不一样的资产相关性。简单而言，国内各类资产有望在政策的支持下，出现上半年表现相对较好，下半年面临复杂的国际经济环境，存在调整的可能。海外资产来看，伴随着美国国内的经济增长和货币政策的不确定性，美股和美债在2025年波动率有可能明显提升，收益来源也会出现与过去几年不一样的逻辑。

　　保持适度积极的配置策略

　　中国基金报记者：明年您打算怎么做大类资产配置？股票和债券如何配比？哪类资产性价比更高？

　　曾辉：近期10年和30年国债利率加速下行，债市可能已经进入超涨周期的末端，因此明年个人相对更加看好权益资产，债券资产中以短债和可转债为主。

　　郑铮：明年我可能的大类资产配置排序：股票>债券>大宗商品（黄金为主）。

　　投资组合中股票与债券的分配比例主要基于预期的投资回报率。核心策略是通过配置债券来构建稳定的资产基础，同时积极管理权益类资产。

　　黄金资产性价比更高。海外市场的不确定性将提升黄金的避险需求，减税刺激政策叠加美联储降息预期也将抬升黄金的货币属性需求，此外，以中国央行为代表的购金储备也成为重要的市场需求方，黄金行情或仍具有空间。

　　高莺：明年的大类资产配置将受海外和国内的双重影响，明年的外部环境可能更加复杂和严峻。从大类资产配置的角度需要更多地增加全球化资产配置，通过投资于不同国家、不同类别的资产，来增加组合收益来源的多样性。

　　股票和债券的配比首先会根据产品合同的约束以及战略资产配置确定权重中枢，同时也会根据未来的宏观经济状况、市场流动性，以及各类资产的风险和收益特征去战术地调整配比。

　　明年债券预计在宽财政和宽货币的预期下继续下行，但波动可能会放大，趋势反转需要等待国内有效需求持续改善和经济基本面的拐点出现。2025年股市可能呈现出政策驱动和盈利驱动的双重特点。特别是在两会之前，政策窗口效应明显，此外，随着经济基本面的逐步改善，企业的盈利能力提升也将支持股市表现。

　　在配置股债资产时，考虑到股市可能存在的政策和市场情绪的短期波动，而债市则更多受长期利率走势的影响，建议保持适度积极的配置策略，在股票和债券之间进行平衡。

　　何媛：明年在国内资产的配置上，会更加重视资产的波动性给组合带来的影响，也会更加重视债券给多元资产配置组合所带来的收益。在权益资产上看，我们会更加重视风格配置给组合带来的收益。性价比来看，2025年，国内风险资产的性价比依然较高。

　　对2025年权益市场总体偏乐观

　　中国基金报记者：2025年，您如何进行布局和筛选主动权益基金？您更看好价值还是成长？哪些类型和风格的基金更被您看好？

　　郑铮：明年看好自主可控的成长基金和顺周期权益基金组合。

　　根据中央经济工作会议精神，一方面，顺周期板块具有投资价值。扩大国内需求和提振消费有助于企业盈利触底反弹，顺周期基本面改善是重要投资主线。

　　另一方面，看好自主可控方向的科技创新板块。随着科技创新引领新质生产力发展，国内自主可控有望形成“政策+业绩”的共振，可能出现标志性的科创突破事件和产业变化。

　　曾辉：价值产业群和成长产业群各有较好的投资方向：价值产业群中，以黄金、稀土为代表的金属产业链、以地产为代表的金融地产产业链；成长产业群中，以游戏传媒等为代表的AI产业链、以恒科为代表的互联网产业链，都有较好的投资机会。明年可能继续是ETF指数基金受到关注，红利和中小盘基金也各有市场。

　　高莺：在强预期和相对偏弱现实背景下，叠加较为复杂的宏观环境，2025年预计权益市场波动较大。总体而言，在货币和财政政策组合拳持续发力背景下，经济企稳回升的概率相对偏高，对2025年权益市场总体偏乐观。

　　在主动权益基金布局筛选方面，仍将沿用“核心+卫星”思路，以具备长期超额收益的偏均衡基金作为核心底仓，择机灵活配置细分方向基金作为卫星策略。在宏观经济数据未见明确好转前，将重点关注以AI为代表的科技成长板块和以红利为代表的价值板块，若经济企稳得到验证，则将重点关注地产链、汽车、消费电子、食品饮料等顺周期板块。

　　总体而言，2025年可能多种类型的基金在不同时期都能体现出结构性行情，我们将密切跟踪相关数据，择机灵活应对。

　　何媛：就权益市场内部结构而言，我们在2025年会更加重视质量风格与低波动风格，在市值风格的选择上，除了红利、价值类的偏大盘风格以外，也会更加看重受益于流动性改善的中小盘风格。在基金标的的选择上，会更加重视指数类基金在组合中的作用，尤其是Smart Beta类的指数，并不局限于主动基金的选择，反而更加看重各类Smart Beta类指数在组合中与主动基金的搭配使用。更加看重风格稳定，并且有稳定超额收益的主动基金。

　　关注短债基金、“固收+”基金等

　　中国基金报记者：在固收类投资中，您更偏爱哪类产品作为明年组合的基本持仓和“稳定器”，理由是什么？

　　郑铮：“固收+”产品作为组合的基本持仓更加合适。一方面，我国货币政策基调实现了从“稳健”到“适度宽松”的重大转变，历史上仅两次表述，追溯到上一次是2008年，宽松的政策预期助力债券收益率的下行。另一方面，在积极有为的宏观政策发力下，A股市场有望有所表现。因此，“固收+”产品进可攻退可守的特点适合考虑作为组合的基本持仓。

　　高莺：结合当前经济形势，明年的利率走势或将延续今年的下行趋势，债券基金相对于货币基金占优的局面或不会改变，可以作为组合的基本持仓。对于持有转债和权益的“固收+”产品来说，随着股市点位的抬升，不确定性也在随之增加，或需要更加灵活的投资策略加以应对。

　　何媛：在我们的投资过程中，会非常看重纯债类产品的“稳定器”作用。纯债类产品中，我们也会更加重视利率债基在组合中的作用，尤其是主动利率债基和久期明确的被动利率债基。随着2025年适度宽松的货币政策和更加积极的财政政策的政策“组合拳”的实施，我们认为，利率债市场面临着较大的机会。因此在组合当中，我们更加重视相对积极的利率策略为组合贡献的“安全垫”收益。

　　曾辉：短债作为固收类组合的基本持仓和稳定器，债市超涨已经非常明显，同时股市和房市经过3年多的调整，也许正在迎来拐点。

　　关注公募REITs、黄金等

　　中国基金报记者：海外QDII、黄金2024年表现不俗，公募REITs市场也整体呈现稳步上扬行情。从大类资产配置角度，您如何看待商品和其他类资产的投资价值？明年您认为哪类资产更具性价比？

　　郑铮：明年特朗普再次上任美国总统和美联储降息节奏将是商品行情的两大重要决定因素，商品表现可能分化。黄金资产更具性价比。黄金从避险、金融、货币属性角度均看涨，此外，全球央行购金也是重要支撑。

　　曾辉：个人比较看好黄金，从2022年开始至少有3年的上行大周期。

　　高莺：大类资产方面，商品往往是经济周期偏后段表现较好，如果明年国内经济恢复较好，那么下半年值得关注商品方面的机会。黄金在当下地缘紧张、主权货币信用下降的长期大背景下也具备基础配置价值，公募REITs的收益率在利率下行预期下利差吸引力也能保持，甚至扩大。明年国内经济如果预期修复较快较大，那国内权益市场更有赔率方面的性价比，黄金因有长期胜率和独特性优势，可作为部分底仓配置享受其潜在类期权价值。

　　何媛：从全球多元资产配置的角度来看，在国际贸易环境摩擦加剧，汇率波动加剧、货币政策环境变动加剧的情况下，2025年全球资产的相关性会出现与过去不一样的相关性。我们会非常重视全球多元资产配置。

　　公募REITs产品是我们较为看重的国内资产类别。区别于股、债、商品三大类资产，公募REITs产品本身与前三类资产的收益来源贡献是十分低相关性的，加入公募REITs类资产，可以有效地实现组合内部的收益来源多样化。在明年经济恢复，并且货币政策适度宽松的情况下，公募REITs产品也会有较大的投资机会。

　　黄金在过去几年是全球大类资产表现较好的资产之一，2025年黄金依然会是我们组合当中的稳定器。

　　关注海外多重不确定因素

　　中国基金报记者：您认为明年可能会出现哪些对您投资产生影响的不确定因素？组合中将如何做好风险防范？

　　郑铮：明年特朗普上任后实施的新政策或将成为最大的不确定因素。在构建投资组合时，考虑加大黄金和我国内需相关资产的配置比重。黄金作为一种传统的避险资产，无论是再通胀还是贸易摩擦均有较好的对冲作用。中央经济工作会议明年重点任务明确“全方位扩大国内需求”，内需资产能够一定程度免疫美国政策的影响。

　　曾辉：明年或有贸易战冲突风险，另外市场上的博弈程度明显增加，ETF的崛起带来资金增量的同时也加大了市场的波动。我们需要在组合中增加黄金等多资产分散组合风险，做好核心的防御性资产和卫星的进攻性资产的匹配，同时密切关注组合的最大回撤，关键时刻采取刚性风控。

　　高莺：不确定性因素包括地缘政治紧张局势、全球经济增长不及预期以及逆全球化带来的再通胀风险；组合将实行多资产、多元化投资，通过投资不同地区和不同资产类别来分散风险，减少单一市场和单一资产的依赖，同时将密切关注国内外政策和市场的变化，灵活调整投资组合，以应对市场的波动。

　　何媛：明年美国新一任总统当选的情况下，会带来国际环境的新变化。除了关税政策影响外，汇率的波动、局部地区的冲突，以及有可能带来的二次通胀，都会对投资带来冲击。组合管理过程中，会更加看重利用风险平价和全天候的思想，实现全球多元资产配置，从而给组合带来更加稳健，确定性更高，高胜率的持有体验。