海通策略发布研报表示，岁末年初业绩空窗期、重要会议窗口期且机构博弈多，跨年行情常有，但启动时间和涨幅差异大。跨年行情启动条件是基本面改善/流动性宽松/政策催化，行情弹性取决于驱动因素强弱和前期市场环境。当下需密切关注增量政策及基本面趋势，结构上基本面占优的科技制造及中高端制造是中期中线。

　　研报全文

　　跨年行情启动需哪些条件？

　　近期市场成交热度自高点已有所下降，A股滚动5日成交额于11/12的高点2.6万亿元缩量至11/29的1.5万亿元，但A股各大指数表现仍较有韧性。随着岁末临近，很多投资者也很关心今年的跨年行情是否会如期到来。本文将通过回顾历次跨年行的运行规律，探讨跨年行情启动所需的必要条件，并就本轮行情后续走向做出分析和展望。

　　历史上常有跨年行情，但启动时间和涨幅差异较大。跨年行情是A股市场经典的“日历效应”之一，每逢岁末年初，投资者都在期待跨年行情，这主要是由于11月到次年3月A股基本面数据披露较少，市场处在业绩空窗期，叠加岁末年初往往是重大会议召开的时间窗口，例如每年12 月召开中央经济工作会议，对明年的宏观经济政策做出定调和部署；次年1-2月地方召开“两会”、国家多部委召开年度工作会议，3 月召开全国“两会”，讨论全年的经济具体目标和各类型产业政策。此外，在岁末排名压力下，机构博弈行为往往增多。在此背景下为跨年的展开提供了有利环境。

　　回顾05年以来A股跨年行情表现，可以发现大多数年份均有一定程度的跨年行情，但启动时间和涨幅会有差异。从启动时间看，行情启动时间早晚与上年三四季度行情有关：若三四季度行情较弱，则行情最早于上年11月启动，如06、08、13、20、22，23年，这种情况占比不到三成；若三四季度行情较好，则启动较晚，1月中下旬甚至2月初才启动，如05、07、10、11、14、15、16、17年，历次行情启动较晚的年份占比约为四成；其他年份在元旦附近启动，占三成左右。从涨幅来看，若我们以沪深300来刻画跨年行情表现，05年以来历次行情指数最大涨幅均值在23%，其中涨幅最高的是89.6%（07年）、最小是5.7%（14年）。

　　跨年行情启动的条件是基本面改善/流动性宽松/政策催化。正如前文所述，05年以来大部分年份均会有跨年行情，只是行情启动时间和幅度有所不同，那么驱动行情开启的核心因素是什么呢？我们通过复盘历次跨年行情，发现基本面或流动性改善是触发行情开启的核心因素。此外，由于处在关键的政策窗口期，政策事件也是驱动市场风险偏好抬升的重要力量。具体而言：

　　宏观基本面改善是跨年行情演绎的重要条件。岁末年初市场处在业绩真空期，而宏观高频数据对于A股业绩往往具有指引作用，因此这一期间宏观基本面的改善往往助推行情开启。回顾历次跨年行情，09、16、19、23年初均是在逆周期政策发力下基本面阶段性企稳回升，这四次跨年行情最大涨幅均值达到26.8%，其中基本面改善幅度较大的是09年，08年受国际金融危机冲击下国内基本面下行，为对冲经济下行风险，11月国常会宣布推出刺激经济的四万亿投资计划，政策刺激下工业增加值快速从09/01的-2.9%快速回升至09/02的11.0%，基本面数据改善也推动这一轮跨年行情最大涨幅达36.2%。另外，07、10、17、21年初宏观基本面延续此前的向上趋势，其中07年初我国经济数据尤为强劲，GDP当季同比由06Q4的12.5%进一步上行至07Q2的高点15.0%，工业增加值同比自07/02的12.6%快速上行至07/05的18.1%，较强的基本面数据支撑下这一轮行情最大涨幅为89.6%。

　　流动性宽松往往也直接推动跨年行情的启动。临近年末资金需求通常较大，央行一般会加大货币投放规模来平稳市场流动性，所以岁末年初往往宏观流动性的相对宽松。回顾历次跨年行情，06、09、12、15、16、19、20-23年流动性整体较为宽松。其中，较为特殊的是12和15年，这两轮行情中基本面数据仍在下行，流动性改善是这两轮跨年行情开启的关键因素。11年下半年宏观经济数据下行，工业增加值当月同比自11/06的高点15.1%下行至12/01的2.8%，为了应对经济下行，央行在11/11首次启动降准，标志着货币政策转向宽松，M1同比增速由12/01的3.1%筑底回升至12/02的4.3%，在流动性助推下沪深300最大涨幅为17.0%。15年同样是流动性环境改善推动行情开启，14年下半年经济增速开始放缓，制造业PMI自14/07的51.7%回落至15/01的49.8%，14/11央行意外宣布降息，标志着货币政策转向宽松，推动股市资金面好转，14/11-15/01这轮行情中沪深300最大涨幅45.8%。

　　年底随着重大会议的召开，政策催化下往往能够提振市场情绪。从政策周期来看，岁末年初是重要会议召开的窗口期，政策事件对股市的提振相对较多，从而推动市场的政策预期持续升温，催化跨年行情向上。例如 08年末的“四万亿”投资计划、13年末十八届三中全会推进全面深化改革、14年末提出的“大众创业、全民创新”、16年的供给侧改革、19年的股市政策。以影响较为深远的16和最近的23年为例：13-15年我国钢铁、煤炭等传统行业产能过剩问题日益突出，15年底中央经济工作会议正式提出深化供给侧结构改革，16年初全国两会全面吹响供给侧改革的号角，这一次供给侧改革为中长期经济结构转型培育了新的动力，这一轮跨年行情中沪深300最大涨幅为13.4%；22年11月后防疫政策优化逐渐落地，居民生产生活也逐渐恢复，市场对于基本面复苏的预期升温，也推动行情快速展开，这一轮行情最大涨幅为22.1%。

　　总结来看，跨年行情驱动因素主要是来自于基本面、流动性和政策面，而行情的强弱取决于驱动因素的强弱和前期市场环境，多重驱动因素共振往往带来弹性更大的跨年行情，例如09年基本面、流动性、政策面均推动行情演绎、15年流动性和政策面支撑跨年行情展开。

　　行情升级需密切关注增量政策及基本面趋势。我们在《参考99年519——这轮股市行情及经济走出困境的思考-20241006》中分析过，借鉴99年519行情节奏，在市场第一波快速上涨后随着成交量及换手率萎缩，股市行情或进入阶段性震荡休整期。从近期市场交易热度和增量资金情况看，10月中下旬以来市场微观流动性出现再平衡，而11月中旬以来前期明显入市的杠杆资金已转向流出，A股成交也有所缩量，详见《阶段性再平衡——当前A股资金面新变化-20241123》。当前随着年末临近，市场对于跨年行情的开启较为期待，正如前文所述，基本面或流动性改善、政策催化是推动跨年行情展开的必要条件，接下来我们更应关注增量政策出台和基本面验证情况。目前来看，我国国内财政支出仍有发力空间，财政部也指出，明年将实施更加给力的财政政策。即将到来的12月政治局会议和中央经济工作会议将对明年经济做出部署，短期应密切关注政策的出台情况。

　　往后看，驱动行情进一步深化升级需待增量政策发力支撑基本面回暖。我们在《鲲鹏击浪从兹始——2025年A股展望-20241116》中指出，今年年初以来资本市场改革已在出台，924以来一系列政策组合拳聚焦居民资产负债表修复，标志着政策底已经出现。当前部分基本面数据已经有所改善，11月制造业PMI为50.3%，较上月上升0.2个百分点，已连续两个月处在扩张区间；10月社会消费品零售总额当月同比增速为4.8%，连续第二个月改善；同时10月商品房销售额当月同比增速-1.0%，连续第三个月跌幅收窄，且为2023年3月以来单月最高增速。但宏观经济的进一步修复仍面临压力，叠加明年特朗普上台后外围不确定性或有所上升，国内宏观经济延续复苏仍需增量政策持续发力。展望明年，随着后续增量政策逐步出台和落地，我国宏微观基本面有望逐步修复，我们预计25年实际GDP同比增速或在5%左右，同时25年A股归母净利润同比增速有望上升至5-10%，进而支撑A股年度中枢抬升。

　　结构上，科技制造和中高端制造有望成中期股市主线。借鉴历史，市场底部第一波反弹弹主要源自政策宽松、情绪修复，由于期间基本面趋势尚未明确，因此前期跌幅大、估值低板块往往会有明显修复。随着基本面逐渐得到验证，业绩支撑下市场中期主线将逐渐明晰，我们认为当下最需关注的是基本面更优的科技制造和中高端制造。

　　科技制造方面，政策和技术双重利好有望支撑主线行情展开。从产业周期视角看，当前科技产业正处在新一轮向上大周期中，以人工智能为代表的新一代信息技术正在各个领域加快落地，或将在未来深刻改变人们生产生活方式。从政策端看，当前我国已经进入经济转型升级、动能转换的关键阶段。我们预计科技产业仍将是政策重点支持的领域。科技中或可重点布局以下几个方面：一是财政政策发力下，数字基建、信创、半导体等领域将受益，预计“十四五”期间我国数据中心产业规模复合增速将达到25%；二是自动驾驶、人形机器人和ARVR等AI技术应用领域，根据亿欧智库，2025-2030年我国智慧交通市场规模年复合增速为35%。

　　此外，并购重组或成为科技公司上市新途径，科技股投资热度有望上升。2024年9月证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，进一步提高监管包容度，打开了跨行业并购的空间，预计将激发市场活力，推动更多高质量的并购重组交易。结合目前我国IPO市场环境，我们认为半导体、人工智能、新能源等领域的优质企业将通过并购重组实现快速上市，从而整合产业链资源、提升市场竞争力。

　　中高端制造方面供给占优、外需有韧性，未来景气度有望延续。需求端看，相关领域内外需求支撑有望延续：外需方面，我国在部分中高端领域具有较高的贸易地位，今年以来我国家电、汽车出口保持高增长，1-10月人民币计价下出口累计同比增速分别为16.1%、20.0%，叠加新兴国家需求旺盛且对中国的依赖度较高，未来或是中国出口新增量；内需方面，近期我国促消费政策频频发力，11月1日商务部表示“持续推动消费品以旧换新政策落实落细”，相关领域有望持续受益。从供给端看，当前我国高端制造拥有产业集群优势、工程师红利和技术积累等优势。因此，在供需优势支撑下我国中高端制造景气有望延续，具体可以关注汽车、家电等相关行业。

　　低利率宏观环境和市场波动环境下高股息板块不可忽视。2024年4月12日国务院发布了“新国九条”，其中重点强调了将强化上市公司现金分红监管，我们认为后续政策有望提高上市公司分红积极性、持续性。中长期维度上，除了政策要求上市公司加强分红之外，基本面和长期收益稳健的高股息资产仍具有较好性价比。

　　风险提示：稳增长政策落地进度不及预期，国内经济修复不及预期。