【导读】收复年内最大回撤，逾九成中长债基净值创新高

超九成！创新高

　　中国基金报记者李树超

　　自A股9·24行情爆发以来，债市大盘指数一度创下年内最大回撤，市场出现明显下跌、债基产品市场负反馈。随着近日债市企稳回升，目前超九成债基已经收复失地，基金净值创下新高。

　　业内人士表示，随着基础市场逐渐走稳，股债跷跷板效应、理财新增规模淡季等因素对债市影响减弱，短期债市偏强行情仍可能延续。多家基金管理人也通过优化投资策略、调仓换券等方式有效控制了净值回撤。

逾九成中长债基净值创新高

　　截至11月29日，自9·24行情两个多月以来，中债-总财富（总值）指数涨幅为0.27%，已经收复了区间1.32%的年内最大回撤。

　　在此背景下，全市场有1917只中长期债券型基金（不同份额合并计算）净值创新高，占比高达94%。

　　其中，博时安诚3个月、鹏华双季红180天持有等多只产品收益率靠前，虽然出现一定回撤，但很快收复失地，净值再创新高。

　　谈及上述现象，永赢基金固定收益投资部总经理助理卢绮婷表示，9·24政策密集出台后，因风险偏好回升，债市承压，债基净值发生回撤。随着股债投资者情绪回归理性，债基负债端逐步稳定或有部分申购回流，债券收益率出现修复式下行。

　　兴银基金固收基金经理、信评团队负责人王深也分析，今年9月至10月的债市回调，一方面是季节性因素，2018年至今历年9、10月份处于理财新增规模的淡季，信用债市场容易出现扰动。另一方面，因为今年9月份政策频出带来的股债跷跷板效应，导致债基被大量赎回，随着10月下半月理财规模恢复稳定增长，基金赎回告一段落后，信用债的配置需求回归，信用利差开始压缩至合理水平。

　　参考往年机构行为，王深认为，今年12月和明年1月通常是各类型金融机构的跨年配置时点，存在“抢跑行情”的可能性，有助于当前行情延续。

　　鹏扬淳明基金经理管悦表示，债市在9月底至10月初出现明显下跌，债券收益率剧烈波动后可谓“跌出性价比”，机构纷纷加大配置，投资者担忧的“债市负反馈”也有了明显的缓解，流动性风险有所修复，债市行情也趋于平稳并快速回血。

　　管悦认为，债市下一步的走向需要关注年底重要会议以及央行的货币政策操作，在利率触及关键点位附近时可能有所反复，但在化债和降负债成本的背景之下，利率下行趋势暂未发生明显改变。

　　民生加银基金经理裴禹翔也认为，预计债市的修复趋势还将延续，当前经济基本面依旧偏弱，政策对经济的提振效果尚未充分显现，这为债市的继续走强提供了一定的支撑，叠加全球降息潮下，我国货币政策也有宽松空间，进一步强化了市场对债牛的预期。

　　万家基金债券投资部总监助理、基金经理石东也总结道，9月底债市调整的主因是股市快速拉升导致的股债跷跷板效应。随着第一波急涨行情结束，股市进入结构分化行情，叠加央行坚定坚持支持性的货币政策态度、年末欠配机构重新入场、政府债发行担忧减弱，债市逐步收回失地。

　　“未来股市或将进入震荡向上的慢牛行情，股债跷跷板效应对债市影响减弱；同时，在财政政策发力背景下，央行仍需配合保持流动性宽松，短期债市偏强行情仍可能延续。”石东称。

多策略控制回撤

　　在两个多月的股债跷跷板效应中，债基一度面临负反馈。多家基金管理人也通过降杠杆、降久期、优化持仓品种等策略，有效控制了产品回撤。

　　东海基金表示，在本轮债市负反馈发生的过程中，公司产品总体没有受到相关影响。前期信用利差、期限利差压缩至历史低位的过程中，公司投研团队分析判断资产性价比降低，同时流动性存在弱化现象，公司立足于产品定位，提前进行了降低组合久期、降杠杆、增加近期到期资产等操作。

　　“事后来看，上述操作有效规避了本轮债市回调，在市场回调过程中由于我们产品回撤小、修复速度快，甚至出现了连续净申购的情况。”东海基金相关投研人士称。

　　卢绮婷也坦言，在债市大幅波动期间，部分机构一方面卖出债券来应对即时的赎回，另一方面，对于非理性情绪导致的市场上行机会，也加大了对机构配置资金的持营。我们的投资组合降低了组合久期及杠杆，争取控制回撤，同时考虑增加高流动性资产的配置占比。

　　管悦也表示，目前投资者持有债基的意愿还是比较高的，但如果股市行情再次爆发，不排除股债跷跷板效应带来的短期波动。行业应对方面，债基久期中枢较年内高点有所下降，基金管理人也会关注持仓的流动性。

　　在投资策略方面，他会在择券时控制比例和期限，在利率快速下行时适当降低久期，并在左侧提升组合的流动性，以达到控制回撤的目的。

　　除了优化投资策略，部分机构也开展调仓换券，将组合集中到利率债和高等级信用债。

　　石东表示，在负反馈压力下，我们及时降低债基杠杆及久期，在品种上首选卖出流动性弱、资质较差品种，待市场企稳，优先抄底利率债和高等级信用债。

　　一位银行系公募也告诉记者，此前公司债基一度面临过资金赎回的压力，但赎回情况在可控范围内。为应对赎回压力，公司投研在投资端预判或将面临上行风险的情况下，会考虑降低久期、增配波动较小的利率债等方式；在渠道端则将及时安抚客户情绪，加强沟通，安排直播等投教工作，尽力控制市场情绪，维持负债端稳定。

2025年债市仍有机会

　　中国基金报记者曹雯璟

　　近期，10年期和30年期国债到期收益率震荡下行，债券市场明显回暖。11月29日，10年期国债到期收益率创历史新低至2.02%。与此同时，10年期国债期货主力合约再创新高，一度触及107.305元。

　　展望后市，多位业内人士表示，预计2025年债市将呈现震荡行情，下一步需要关注重要会议以及央行操作。从经济基本面来看，宏观经济仍处于修复阶段，长期对债市较为有利。可关注中短期信用债、中长期利率债等投资价值。

预计2025年债市将呈现震荡行情

　　目前，债市收复失地，10年期国债到期收益率再创新低。对于后市，多位公募人士表示，2025年债市仍有机会，或在经济的现实和预期中反复波动，关注波段交易机会进行收益的增强。

　　万家基金债券投资部总监助理、基金经理石东表示，当前国内经济仍处于弱复苏态势，预计明年稳增长增量政策有望持续推出与落地。明年债券市场或在经济的现实和预期中反复，波动可能增大；同时目前利率处于低位，交易价值高于配置，未来债基管理中，将更加注重组合持仓的流动性管理，以应对市场未来潜在的大幅波动，此外，加强市场研判，捕捉波段交易机会，以获取超额收益。

　　“国家经济高质量发展的大方针没有变，经济转型的基本面格局对债市较为友好，防范化解金融风险所需的货币金融环境也对债市有利。预计2025年债市将呈现震荡行情，策略方面，2025年会以票息打底，同时关注波段交易机会进行收益的增强。”鹏扬淳明基金经理管悦谈道。

　　民生加银基金经理裴禹翔认为，2025年债市仍有机会。从经济基本面来看，宏观经济仍处于修复阶段，长期对债市较为有利。偏宽松的货币环境短期不会改变，供给高峰已过，后续特别国债和地方政府债的发行可能给债市带来一定扰动，但不会影响收益率下行的中期趋势。债基的资产配置策略基于对利率走势的判断，适当延长久期有助于增加收益。

　　基于债市的供求关系、基本面预期等，东海基金提醒，当前债市存在继续上涨的基础。不过在当前经济背景下，逆周期调节的政策正在陆续加码，加之海外政治经济环境的错综复杂，毫无疑问将对债市的“牛途”形成扰动。

可关注中短期信用债、中长期利率债等

　　在近期股市重返震荡、债市走高背景下，机构投资者的需求和投资策略也在发生变化。

　　多位业内人士表示，同业负债成本下降叠加化债背景下，高息资产资产荒逻辑重演，近期机构投资者债券交投情绪较好。投资策略上，可关注中短期限信用债及中长期限利率债等投资价值，久期及杠杆较前期可考虑提升。

　　东海基金表示，股市重返震荡反映风险偏好逐步回落，债券阶段性冲击开始修复，债市投资逻辑回归基本。机构的配债需要也逐步回归正常，提前锁定资产是近期机构尤其是负债端稳定的长资金机构的首要需求。

　　兴银基金指出，在近期股市重返震荡、债市走高背景下，风险偏好并未进一步上升，股债跷跷板效应对于债市（尤其是信用债）的影响逐步降低。在无大规模赎回压力的背景下，配置力量逐步回归，且部分机构开始为明年储备资产，信用债的需求逐步从短久期资产逐步扩张至长久期资产。

　　“机构投资者对于固定收益类产品有作为底仓配置的需求。通常来讲，机构投资者在判断短期内趋势不改的前提下，在利率回调时会有所加仓。”管悦谈道。

　　债市回暖，公募投资策略也在调整，东海基金表示，基于债市“牛途”中不可忽视震荡的行情特点，当前产品的总体投资策略依然行之有效，后续或将更加重视产品中配置型资产与交易型资产的权重之比的切换，在保证产品定位的基础上，通过部分仓位进行高胜率的交易来增厚产品收益。

　　“债基的配置应基于自身产品定位，不去为了短期收益盲目追逐错位资产。同时，阶段性对产品的流动性进行测试，审视产品的‘健康状况’。目前我们根据化债政策的总体进度安排，阶段性看好短期城投债资产，同时考虑到城投转型、金融支持实体等政策路径，依托团队投研框架，对产业类资产进行逐步布局。”东海基金谈道。

　　永赢基金固定收益投资部总经理助理卢绮婷认为，展望后市，政策集中实施后经济有望短期企稳，但有效需求仍较弱的情况下价格难以大幅回升；同时明年特朗普政府上台后对华政策有较大不确定性，经济仍有隐忧。因此，有力的经济刺激政策预计明年仍将持续出台来稳定经济增长，货币政策方面降准、降息仍可期。财政政策重点化债，通过释放地方财力稳经济。在此背景下债市维持震荡、利率中枢小幅下行，中短期限信用债及中长期限利率债值得关注。

　　“对于信用债，在信用利差处于历史低位但违约风险可控时，可适当增加优质品种的配置；经济形势不明朗时，信用风险上升，需精选信用资质好的债券，增加高评级信用债占比。杠杆水平需根据市场情况和资金面动态调整，市场稳定、资金宽松时，可适当提高杠杆增加收益。采用哑铃型组合策略——中短信用债和长利率债，短债提供稳定性和流动性，长利率债参与市场波动带来的机会。品种方面看好存单、银行二永债、城投债、地产和建筑行业的优质企业债。”裴禹翔提道。

关注债市潜在风险

建立长期投资理念

　　中国基金报记者张玲

　　9月24日以来的两个多月时间，债市大跌大涨的行情，不仅让投资者充分了解债市投资的波动和风险，也让他们感受到债市较强的韧性和修复能力。

　　展望后市，业内人士认为，投资者在配置债券资产时，除了关注潜在风险外，还应建立长期投资理念，保持理性和耐心，避免追涨杀跌，以获取更稳健的投资收益和更好的投资体验。

配置时需关注潜在风险

　　谈及后续债市潜在的风险，民生加银基金经理裴禹翔分析，一是信用风险。若债券发行人财务状况恶化、经营不善或面临行业危机等，可能出现违约，无法按时足额支付本金和利息。二是流动性风险。虽然资金面偏宽松的格局大概率延续，但一些特殊的时间节点，还是有可能发生债券的流动性风险。三是政策风险。财政政策和货币政策的调整会对债市产生影响。四是汇率风险。对于投资海外债券的投资者，汇率波动会影响投资收益，另外债券本身价格可能因发行国经济等因素增加波动和不确定性。

　　一位公募人士认为，除了利率风险、信用风险、流动性风险等常规风险之外，投资者还需关注政策风险、行业风险，以及股债跷跷板效应带来的市场性预期风险。

　　在永赢基金固定收益投资部总经理助理卢绮婷看来，一方面，要关注经济超预期回升的风险，若后续政策效果得到验证，物价回升、风险偏好持续回升等，债市或再度承压；另一方面，若债市在高亢的交投情绪推动下收益率持续下行，短期内超涨的风险也在不断积累，需保持谨慎。

　　沪上一家基金公司表示，明年可能会加速国内政策转向需求侧刺激，从而使得市场经济预期转变，投资者对此需加以关注；同时政策发力背景下经济基本面修复力度、海外再通胀、国内金融监管政策调整等均可能成为债市潜在风险。

　　“我们认为现在部分机构对信用风险的关注不足，虽然在化债开启以来，国企标债市场很久没有经历信用风险事件的冲击，但不能简单地线性外推，忽视个体信用风险。”东海基金表示，从信用个体的基本面分析来看，经济景气度不足的背景下产业盈利能力下降、地方财力承压都对发债主体的偿债能力形成冲击，当前政策主要对部分隐债兜底，对于规模更大的经营性债务等，后续化解方案尚存在不确定性。

建立长期投资理念

　　受访机构和人士认为，近期债市大跌大涨行情，一方面说明债市投资并非稳赚不赔，另一方面，投资者在配置债基等产品时，应建立长期投资理念，以获得更好的持有体验。

　　“此轮债市大跌大涨，反映债市也存在风险和波动，投资者需对此有清晰认知，不能因为过往表现相对稳健就忽视风险。”裴禹翔建议，投资者除了选择更优质的基金产品外，在投资过程中也要保持理性和耐心，从长期视角看待投资，避免盲目跟风、追涨杀跌。

　　“回顾2022年的理财负反馈及本轮股债跷跷板带来的负反馈，都呈现了债市调整时间、修复周期较短的特点，大部分债基在3个月内都能实现净值的修复并创新高。”兴银基金固收基金经理、信评团队负责人王深认为，投资者可以拉长投资期限，以季度为持有期对待债基投资，会获得更好的持有期体验。

　　鹏扬淳明基金经理管悦表示，一方面，投资者需要认识到，市场上没有永远只涨不跌还能灵活申赎的财富管理产品，收益、回撤、流动性需要在妥协中平衡。另一方面，大多数债基持有人的风险偏好不高，或者是将债基作为其资产配置组合中的压舱石，所以基金经理要关注客户的需求和体验，给客户呈现风险收益特征鲜明的产品。

　　“流动性风险管理是固收资管产品运作中永远要做的功课，基金经理需要时刻保持清醒，不能贪图一时高收益而损害客户持有体验。”管悦强调。

　　东海基金也建议，对债基的投资要具有长期投资思维，避免情绪化申赎所产生的成本或损失。

　　不过，鉴于部分投资者基于传统理财承诺收益的习惯，倾向于追逐阶段性高收益产品，对短期回撤的忍耐度较低，导致申赎行为频繁。因此，机构需要持续加强投资者教育和沟通。