皮海洲 | 立方大家谈专栏作者

　　9月24日，中国证监会发布的《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》提出，助力新质生产力发展，加大产业整合支持力度，支持上市公司注入优质资产、提升投资价值。这表明，监管层对上市公司并购重组的重视程度超过了以往任何时候。

　　说起并购重组，它是提高上市公司质量的重要途径，是企业外涵式发展的一种模式。

　　过去，A股市场上并购重组的故事一直在“上演”，投资者对此一点都不陌生，但通过并购重组真正提高上市公司质量的却很少，通过并购重组做大做强的就更少了，甚至有时候并购重组反倒成了一种利益输送行为。

　　正是因为上述教训，所以在当下并购重组热浪再起的情况下，深交所于10月中旬编发了《并购重组导刊》并明确提出，交易各方要摒弃“高承诺、高估值”的定价模式，结合标的资产经营业绩、核心竞争力、未来规划安排等，根据市场化原则自主约定是否需要设置承诺安排，并可根据并购目的，采用多元化财务或非财务指标进行承诺。

　　其实，并购重组的成败有两大关键。

　　一是并购资产的质量。如果并购资产的质量存在问题，是劣质资产或平庸资产，这就注定并购重组是失败的，并购进来的资产就会成为企业发展的拖累。

　　二是并购资产的价格。如果并购的价格太高，远远超过并购资产的价值，这也是对并购资产质量的严重透支，这样的并购同样也不是成功的。

　　从A股上市公司的并购历史来看，不少上市公司的并购重组，往往是并购资产的真实业绩不够，就拿高承诺的业绩来凑，从而依照高承诺来制定高估值的并购价格，最终就是高价并购。这种按照高承诺来制定并购价格的做法无异于“画饼充饥”，最终损害的是上市公司及广大投资者的利益。

　　正是基于并购重组成败的两大关键所在以及A股并购重组的现实问题，在监管层一再强调“支持上市公司注入优质资产”的背景下，深交所提出交易各方要摒弃“高承诺、高估值”的定价模式，是非常及时的，同时也是十分必要的。这其实就是让上市公司并购重组告别高价并购的做法。

　　应如何把摒弃“高承诺、高估值”的定价模式落到实处呢？在这个问题上，关键还是要按并购资产的质量来定价，即重视并购资产过去的业绩情况，并将此作为定价的重要依据。同时，并购资产的估值也不能超过市场上同类资产的平均估值水平，而对于采取“高承诺、高估值”定价模式的，必须限制对价的支付。例如，收购时支付并购价格的50%，在承诺兑现且并购资产新增的盈利达到并购价格的情况下，再支付剩余的50%。采取这样的结算方式，对交易各方摒弃“高承诺、高估值”的定价模式都将起到积极的推动作用。