在铜价持续动荡的关口，江西江南新材料科技股份有限公司（以下简称“江南新材料”）顺利度过IPO最后一道关卡，其主板IPO将于11月15日上会。

　　江南新材料成立于2007年，公司自2013年转入面向PCB行业的铜基新材料领域。PCB（印刷电路板）被称为“电子系统产品之母”，几乎所有电子设备都要配备PCB。近几年，踩着PCB、锂电池等行业爆发的风口，江南新材料迎来全新发展。

　　海报新闻记者从招股书中注意到，2021年至2024年上半年，江南新材料的营收虽有波动，但整体呈上涨趋势，规模在同行中位居前列。

　　但看似亮丽的业绩，无法掩盖其赚钱能力弱、关联交易频繁等历史包袱。离敲钟仅差临门一脚，江南新材料的IPO是否还会有变数？

　　赚钱难，上市谋求转型

　　江南新材料地处素有“世界铜都”之称的江西省鹰潭市。2024年，鹰潭市铜材产量占比接近全国的五分之一。在这样的资源禀赋下，江南新材料拥有稳定的原材料货源。

　　但铜作为大宗商品，近年来，价格波动性大，整体呈上涨态势。尤其今年以来，铜价呈现出剧烈震荡。江南新材料的主要原材料是铜材，直接材料占公司主营业务成本的比重超97%，铜价波动对公司业绩影响极大。尽管如此，其仍维持营收整体正增长。

　　2021年至2024年上半年，该公司营收分别为62.8亿元、62.3亿元、68.2亿元和41.1亿元，归母净利润分别为1.5亿元、1.1亿元、1.4亿元和0.9亿元。

　　营收与利润规模的巨大差异，源于江南新材料采用“铜价+加工费”的定价模式，公司辛苦干出几十亿的收入，最后只能赚点微薄的加工费。所以，其毛利率水平一直较低，报告期内综合毛利率分别为4.16%、2.91%、3.40%和4.51%，从未超过5%。

　　具体到产品线，2024年上半年，江南新材料的铜球系列销售占比为84.58%，毛利率为3.37%，业务高度集中且拖累公司业绩。

　　而更赚钱的氧化铜粉系列，今年上半年占比只有13.43%，毛利率高达12.11%，远高于前者。

　　江南新材料也十分清楚氧化铜粉系列更赚钱，近年努力拓展氧化铜粉系列产品线。2021年，其占总营收仅有4.12%，2023年就提升至11.67%，目前还在持续转型。但氧化铜粉系列的毛利率却不断下降，由2021年的16.14%，减至2023年的11.84%。

　　对此，江南新材料解释，这是出于推广氧化铜粉系列产品，拉高产品销量并扩大市场份额，选择向客户让利。原本公司就已薄利多销，现在又采取降价让利的销售策略，无疑会加重其盈利压力。

　　从市场现状来看，江南新材料的措施也属无奈之举。随着行业产能增加，出现供过于求的情况，多个企业寻求降价换量，最终牺牲了利润，其中甚至包括江南新材料的客户。

　　例如，今年一季度，鹏鼎控股（002938.SZ）营收同比增长仅0.29%，东山精密（002384.SZ）净利润同比下降38.65%，而这两家公司均是江南新材料的主要客户。客户的日子不好过，江南新材料同样感到寒意。

　　盈利能力关乎着江南新材料的IPO进程。实际上，早在2022年7月，该公司就正式申请上市，但因2022年净利润大幅下降，导致推进缓慢。2023年净利润恢复明显，IPO进程有所加快。

　　要实现稳健增长，江南新材料还需加快转型。这正是其急于上市的核心原因。此次IPO，江南新材料拟募集资金约3.84亿元，拟全部投入年产1.2万吨电子级氧化铜粉建设项目、研发中心建设项目、营销中心建设项目及补充流动资金。

　　收钱难，现金流吃紧

　　与其正增长的营收规模形成鲜明对比的是，江南新材料经营活动产生的现金流量净额持续为负。

　　招股书显示，报告期内公司经营活动产生的现金流量净额分别为-5.70亿元、-5.80亿元、-8.22亿元和-4.45亿元。江南新材料给出的理由有两个：公司发展所需的资金变多；公司与供应商、客户结算方式存在差异。换句话说，公司收账不易。

　　报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为6.91亿元、7.35亿元、9.73亿元和1.25亿元，随着销售规模的持续扩大而水涨船高，其中2021年-2023年，应收账款占各期营业收入的比例分别为11.00%、11.79%和14.27%。

　　同时，公司资产中流动资产占比较高，主要以应收账款、应收票据和存货为主，对公司流动资金形成挤占。报告期各期末，公司应收票据、应收账款、存货净额合计占总资产的比重高达约70%。

　　坏账风险增加，显然影响到了公司的财务健康，江南新材料对此心知肚明，毕竟早已吃过资金吃紧的亏。

　　此前，为解决资金周转问题，2019年和2021年，江南新材料曾与关联方发生数笔资金拆借，如江南新材料的实控人徐上金、钱芬妹，以及股东之一的鹰潭鹏鲲信息咨询有限合伙企业，累计金额达到数千万元。

　　江南新材料在招股书中解释，拆入资金主要由于公司早期融资渠道较少、融资金额较为有限。若成功上市，江南新材料将使用1.1亿元的募集资金，来补充流动资金，降低公司经营风险。

　　关联交易疑云，致IPO曲折

　　2022年11月11日，就在江南新材料努力推进IPO的时候，监管层一口气提出38个问题，其中第一个问题，直指江西国资创业投资管理有限公司（以下简称“江西国创”）入股及转让问题。

　　记者从招股书中看到，江西国创在2016年12月认缴了2000万元注册资本，持股达27.47%，位居公司第二大股东，仅次于创始人徐上金。2019年12月，江西国创将其持有的股权以同样的价格转让给徐上金，股权转让完成后，徐上金的持股比例高达72.53%。

　　对此，证监会要求说明江西国创入股及退股是否符合国有资产管理的相关规定，程序是否合规，是否存在国有资产流失的情形。

　　在最新招股书中，江南新材料回复道，江西国创入股江南新材料的资金属于政府扶持资金，江南新材料取得、使用相关扶持资金及其省重点创新项目的实施情况均符合相关政策规定，江西国创入股及退股符合相关文件规定，不存在国有资产流失的情形。

　　江西国创只是江南新材料涉嫌关联交易的其中一幕，其他关联交易也引起了监管层的关注。例如，江南新材料客户东莞市荣泓电子有限公司实际控制人林卓夫、梅州市盈鸿金属有限公司的实际控制人魏文莹，二人皆通过鹰潭鲲之大信息咨询中心间接入股江南新材料。且两个公司皆与江南新材料有多年的合作关系，并为其贡献了千万级别的营收。

　　但记者从企查查查询到，东莞市荣泓电子有限公司和梅州市盈鸿金属有限公司参保人数分别为0人和2人，意味着这两家公司在几乎没有参保员工的情况下，就发生了巨额交易。

　　此外，江南新材料曾于2022年，以“拟调整上市计划”为由，与原保荐机构海通证券终止辅导协议，并将保荐机构更换为中信证券。

　　值得注意的是，江南新材料与海通证券签署辅导协议前3个月，吴鹏从海通证券离职，随后跳槽至江南新材料担任副总经理、董事会秘书职务。在入职当月，吴鹏从徐上金手中花费1125万元受让了江南新材料150万股，股权激励价格为7.50元/股。

　　招股书显示，吴鹏现任江南新材料的董事、副总经理、董事会秘书等职务，还持有徐上金旗下公司鹏鲲信息31.25%的股份。

　　江南新材料上市近在咫尺，结合以上问题，记者于11月12日向江南新材料发去采访函，意图深入了解公司情况，但截至发稿暂未收到回复。