上周债市表现偏强，国债期货多头情绪升温。分析人士认为，政策预期降温虽然短期利好债市，但受供给担忧影响，债市也面临一定压力。

　　11月份以来，国债期货持续回升，中信建投期货国债期货研究员孙玉龙认为，这主要源于稳增长预期降温和充裕的流动性。一方面，财政政策主要围绕化债展开，侧重防风险，对经济增长的直接支撑效应不强。另一方面，宽货币政策保证了充裕的流动性，叠加四季度为政府发债量较少时段，机构配置压力较小，较为青睐利率债。

　　上周迎来政策兑现期。中信期货研究所固定收益组资深研究员程小庆表示，上周五政策落地前债市已有所走强，因为从上周一公布的十四届全国人大常委会第十二次会议部分议程看，市场较为关注的隐性债务置换或使用地方债进行而非国债，市场对财政发力的预期有所减弱。另外，上周央行继续释放货币政策方面的积极信号，带动多头情绪升温。

　　11月以来，2年期等短期限品种上行幅度较大，30年期等长期限品种也出现不同程度回暖。浙商期货研究中心宏观高级分析师郑弘认为，10月以来央行采取了降息降准等措施，其中7天期逆回购利率下调20个基点，1年期MLF利率下调30个基点，存款准备金利率下调50个基点，且年内还有25至50个基点的下行空间，整体货币市场环境保持宽松格局，促使国债期货价格回升。另外，虽然货币政策和财政政策加力使得经济预期明显回暖，但10月下旬公布的经济数据整体仍处于偏低水平，在基本面明显好转之前，仍然有资金继续配置债市，带动期债市场修复。

　　程小庆认为，11月8日，隐债化解任务清晰，地方政府压力显著缓解。本轮化债出现两个新特点，一是6万亿元专项债限额将一次下达，流程明显简化，有利于地方政府在年内按需自主安排发行。二是加上4万亿元特殊新增专项债，政府债置换额度的分配或以隐性债务规模大小为准，而非违约风险大小。我国东部、中部分配的额度可能更多，有利于大省更好地发挥拉动经济作用。

　　孙玉龙表示，本轮化债政策的规模也较大，其中10万亿元为“隐转显”，2万亿元为延后偿债，未来专项债限额会显著提升。本次化债是新增地方政府债置换额度为主并搭配地方自主压降的双线并行方式，并非由中央直接承接债务或代为还款。14.3万亿元隐债清零并非全部通过“隐转显”置换完成，而是在中央财政匹配置换额度后，地方政府在2028年之前完成压降剩余（除棚改隐债外）隐债规模，即中央通过增加地方债置换额度降低地方政府完成隐债清零任务的难度。实质上仍是地方政府的债务，只是中央为其信用进一步兜底。

　　“本次化债的侧重点在于减少地方政府利息支出，增加资金流动性、补充地方政府财力、缓解地方政府因偿还债务而产生的现金流压力，并不局限于债务展期和利率压降，而是将隐性债务显性化后，通过地方政府专项债打通财政和国资的资金周转链条，从而提升地方政府进行产业股权投资、充实国资股权的可能性，将原本受制于化债压力的政策空间腾出来支持企业投资和居民消费。”孙玉龙说，本轮化债规模历史最大，但此前市场预期较高，期债市场并未下跌。不过，财政政策力度不断加强是后市趋势，短期政策预期降温虽利好债市，但长期稳增长预期仍会反复，将对债市形成负面扰动。预计期债市场难有趋势性行情。

　　郑弘表示，大规模化债短期可能对债市造成供应冲击，但需要观察央行的配合情况。此外，化债政策出台表明风险下降，政府积极化债会增加债券市场信心，一定程度上也会增加债市流动性，有利于信用利差收窄。所以化债政策整体对期债市场的影响是多空交织。短期以预期回暖为主，长期要观察供给冲击影响。

　　上周财政部也提及“较大举债空间”、明年政策“更加给力”，释放积极信号。程小庆认为，明年财政的立场仍是支持性的，预计赤字率将提高至3.5%左右，超长期特别国债规模将扩大至2万亿元，新增专项债规模4万亿元，政府债净供给规模可能在13万亿至14万亿元。靴子落地后，市场焦点回归政府债供给压力。预计短期受供给担忧影响，债市将承压，重点关注央行的操作。