新华财经上海9月20日电 在经历了8月的回撤行情后，9月以来信用债市场有所回稳。
分析人士指出，尽管“资产荒”逻辑仍未逆转，但考虑到四季度财政政策发力、利率债供给增多、信用利差行至低位致使机构止盈情绪升温等扰动因素的出现，仍会对债市表现构成负面影响，则身处震荡市，短期布局更建议关注中短久期各券，增强防御性。
短期债市企稳反弹
可以看到，伴随货币宽松预期的升温，在利率债市场重拾上涨行情的带动下，信用债市场亦摆脱了前期的震荡下跌，重新企稳反弹。
中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至9月19日收盘，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3年期、5年期收益率分别行至2.08%、2.14%一线，较8月30日的2.14%、2.27%依次回落了6BPs和13BPs。
“我们认为，信用利差有望迎来结构性修复。”兴业证券固定收益研究中心总经理、首席分析师黄伟平称，“一方面，9月以来‘存单利率开始趋于下行+未来财政支出节奏有望加快’，意味着金融体系缺长钱的压力或逐步缓和，交易盘负债端的潜在赎回压力也将得到明显缓解，这或是信用债市场重新做多的重要标志。另一方面，货币政策有望延续宽松基调——降息概率加大，同时非银与银行的流动性分层现象大概率会有所缓和，也就是说，未来非银机构对‘中高等级+中短久期信用债’加杠杆套息的动力有望提高。”
“需指出，经过了近期的调整，目前各类信用债中短久期（3年以内）、中高等级（中债隐含评级在AA及以上）的信用利差已多回归到了今年以来60%的分位数以上，信用债的投资性价比有所提升。”一位机构交易员向记者表示，“个人认为，在机构负债端潜在赎回压力缓和、流动性分层有望缓解的背景下，四季度‘资产荒’逻辑或重新主导市场走势，信用债的参与机会正在逐渐显现。”
仍需警惕尾部风险
不过，也有部分持审慎态度的机构认为，四季度类似于5月至7月的信用债“快牛”行情或较难复制。毕竟，与当前相比，5月至7月的信用债套息空间尚处于较高水平，加杠杆套息策略的价值相对更高。不仅如此，5月至7月，市场尚处在“存款搬家”持续发力的环境中，非银机构负债端明显扩容，“资产荒”演绎较为极致，多重因素叠加带动了非银机构对“中高等级+中短久期信用债”的投资热情。
中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至9月20日收盘，银行间信用债市场收益率小幅波动。举例来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限回落2BPs至1.96%，3年期收益率上行2BPs至2.10%，5年期收益率微升1BP至2.15%。中债中短期票据收益率曲线（A）1年期稳定在7.45%附近。
“我们认为，未来信用利差的修复会走向分化，简而言之，流动性相对偏弱的中低资质、中长久期信用利差的上行压力难言解除。”黄伟平判断，“尤其考虑到弱资质主体的信用风险暴露仍在持续，这意味着低等级信用债可能将面临重定价，特别是流动性相对偏弱的中低资质、中长久期信用利差可能仍存在继续上行的风险。”
值得一提的是，杉杉集团有限公司（以下简称“发行人”）于上周发布了《杉杉集团有限公司关于相关重大事项的公告》。公告显示，经发行人与投资者协商一致，“H20杉杉1”应于2023年12月10日至2024年12月9日支付的利息延期至2025年12月10日。
而记者注意到，上海新世纪资信评估投资服务有限公司已于近日下调了杉杉集团有限公司主体及相关债券的信用评级至AA-，评级展望为负面。本次评级下调主要基于杉杉集团债务风险尚未有效缓解，部分贷款利息与票据出现延期支付或逾期，以及公司关联担保金额较大，控股股东债务风险进一步扩散等因素。
显然，在产业债中报显示盈利整体下行，各行业景气分化加大的背景下，信用债择券仍需保持审慎。
配置关注中短久期
综上，回到信用债的布局层面，“我们认为，各机构可重点挖掘国企债品种，选择优质主体逢调整进行增配。”华泰证券研究所固收首席分析师张继强称，“通过观察，不难发现，景气度上行的行业主要受益于外需抬升、行业供需关系改善等情况，如家电、机械设备、有色、石油、农林牧渔、造纸等。而承压明显的行业主要集中于地产链、可选消费及新能源原料端。由此，聚焦产业债投资，我们建议以高景气、稳健行业内的国企品种挖掘为主，同时关注‘龙头’民企机会，负债端稳定的机构可逢明显调整参与配置。地产债方面，建议继续关注政策加码及基本面变化，地产国企融资顺畅，若出现调整，中高等级中短端国企债的性价比将有所提升，可关注配置机会，谨慎进行信用下沉。”
再就备受机构青睐的城投债而言，“中低等级长端品种的流动性较弱，所以同样建议于四季度避免‘过度下沉+拉长久期’。”张继强表示，“从长期偿债能力指标来看，与2023年末相比，2024年上半年全国城投平台整体的EBITDA利息保障倍数大幅下降，这与盈利承压有关，尾部平台尤其偏弱。由此，四季度还是建议各机构关注交易活跃度相对较高的地区内的中短端城投债，如江苏、浙江、山东、四川、河南、湖南等省份内的中高等级中短久期城投债。”
“我们也认为，后续城投债布局，应以中高等级产品为主，久期控制在3年以内，发达区域内的市级及以上平台的评级可结合区域、平台基本面放宽至AA（2）级。”西部证券固收首席分析师姜佩珊说。
总而言之，考虑到四季度“资产荒”未逆转，但扰动因素增多的现实情况，则信用债布局依然建议适度降低久期暴露。
