进入2024年以来，我国医药健康行业发展新周期特征明显，核酸药物、核药、CGT等新兴疗法步入即将收获期，国产高端医疗设备进口替代趋势显著，CXO行业洗牌加速。

新趋势孕育新机遇，同时也伴随新挑战。在变幻莫测的产业环境中，政策、资本、市场环境驱动产业发展，行业竞合中诞生新成果，CXO洗牌中新增量与全球化并存。

证券机构发布的研报在了解行业发展、技术进步中，综述现状，窥探前沿，为行业提供了价值增量。11月13日，2024’第十六届中国医药企业家科学家投资家大会（以下简称“2024启思会”）期间，2024年度中国券商十大医药技术研报分享会通过微解药APP、小程序在线召开。分享会上汇集了来自华福证券、西南证券、国盛证券、兴业证券、民生证券、方正证券、天风证券、平安证券、中信建设证券、国联证券等十家国内头部券商，围绕核药研发、多肽药物前景、创新药械国际化、CXO行业新增量、高端医疗器械国产替代等业内热门话题进行深度报告，分享研究成果。

以下为精彩内容整理：

华福证券研究所副所长、大健康组长、医药首席分析师陈铁林《家用长坡厚雪赛道，产业链拐点孕机遇》

在国内市场，慢性阻塞性肺疾病(COPD)诊断率仅为26.8%，睡眠呼吸暂停低通气综合征(OSA)诊断率更是仅有1%，皆远低于发达国家水平。

家用呼吸机是睡眠呼吸暂停低通气综合征(OSA)和慢性阻塞性肺疾病(COPD)的非药物治疗首选方案。叠加健康中国2030明确提出慢性病控制目标，慢阻肺病纳入国家基本公共卫生服务等政策背景，我国家用呼吸机行业渗透率有望加速提升。

2020年，瑞思迈和飞利浦双寡头垄断全球家用无创呼吸机市场，合计占据近80%份额。受2021年飞利浦呼吸机召回风波影响，我国家用呼吸机市场格局迎来重塑，兼具品牌力及性价比优势的国产厂商有望迎新的增长阶段。国产呼吸机经过长期自主研发及迭代，在噪音、呼气减压、湿化等核心性能上已与进口品牌比肩。随着品牌力的构建与患者服务及相关软件算法的优化，国产呼吸机未来有望凭借性价比优势持续提升份额。

西南证券研发中心副所长、医药首席分析师杜向阳《医疗器械出海专题：出海风起，制定差异化战略布局》

2020年以来，国内医疗器械市场面临较大的控费压力，以“国采+省级联盟“模式为主导的医疗器械带量采购广泛开展，冠脉支架、手术机器人、IVD价格仅为海外国家10%、50%、45%，挖掘海外市场潜力是企业拓展版图的关键路径。

复盘美敦力、强生、雅培等全球巨头的发展路径，国际化布局能够打开成长空间，降低单一市场风险，是海外成熟器械龙头的必由之路。

低值耗材、设备、IVD、高值耗材等子版块出海进度显著分化，出海收入占比分别为65%、21%、17%和11%。

自2013年共建“一带一路”倡议提出起，中国医疗器械厂商出海迎来了新的发展机遇，出海地区不再局限欧美市场，而且拓展到亚太、中东非洲、欧洲等全球视野。针对不同国家地区的市场特点、医疗文化和发展潜力，企业需制定合适的出海战略。

国盛证券医药联席首席分析师胡偌碧《创新药两年内的赛道性投资机会——TCE双抗赛道》

TCE双抗是一类通过在空间上拉近T细胞和肿瘤细胞来实现肿瘤杀伤的新型抗体，相较于传统单抗疗法，能够直接杀伤肿瘤细胞，药效作用具有较大优势。目前TCE双抗大部分的应用领域仍在于血液瘤领域。

在全球，TCE双抗疗法正在步入收获期，未来有望替代目前CD19、CD20等单抗的市场；在国内，血液肿瘤的用药格局仍然以进口创新药和国产生物类似药为主，长期缺乏国产品种覆盖，由于海外产品价格较贵，国内大部分患者仍旧无力负担，整体市场存在长期空缺。

因此，从投资角度，TCE双抗领域存在三大投资亮点：技术成熟，适应证覆盖逐步完善；平台类技术，发展潜力巨大；同时随着海外公司管线的逐步开展以及销售额的逐步公告，有望实现海外销售+海外临床+国内临床的三重共振催化。

兴业证券医药行业联席首席分析师黄翰漾《因地制宜，创新启航——中国医疗器械“智造”出海之路》

近年来，我国医疗器械企业通过其差异化的产品优势或规模化的成本优势等开启国际化之路。医疗器械的出海路径可大致分为“制造”出海与“智造”出海。在我国制造优势的基础上，国内患者群体庞大，可积累大量的真实世界数据，有利于产品迭代创新，并且我国拥有人口红利+工程师红利+产学研医体系优势，助力创新医疗器械产品性能脱颖而出。在医疗设备、高值耗材领域，我国正处于“智造”出海的关键转折时期。

在高值耗材领域，国内的创新高值耗材有望通过临床资源及工程师红利实现赶超，并且有望在新兴领域实现弯道超车；在医疗设备领域，国内医疗设备企业需要攻克海外目标市场的选择、针对不同目标市场的产品选择、海外销售模式的运用、本土化建设等难点，国内的设备龙头企业作为出海先行者，马太效应明显，同时海外市场也留给细分领域龙头出海的机会。

民生证券医药行业首席分析师王班《多肽药物星辰大海，GLP-1药王潜力无限》

2023年，GLP-1类药物全球销售额已超过360亿美元，中国GLP-1类药物销售额或已超过80亿美元，预计到2030年中国GLP-1药物治疗糖尿病的市场空间将超过200亿元。

在全球，诺和诺德的司美格鲁肤以及礼来的替尔泊肤占据主要市场份额；在国内，GLP-1类药物研发百舸争流，即将进入爆发期。双靶点方面，信达生物的玛氏度肽已申报NDA；恒瑞医药、博瑞医药、翰森制药的双靶点药物已处于临床III期。口服制剂方面，本土药企研发进度与外资相近，礼来的orforglipron与恒瑞医药HRS-7535都处于临床III期。生物类似药方面，华东医药、通化东宝、正大天晴的利拉鲁肽已获批；九源基因、丽珠集团的司美格鲁肽生物类似药已申报上市。

方正证券医药资深分析师许睿《中国CXO行业下一个五年--全球化与新增量并存的高质量发展新阶段》

“出海”对于国内CXO企业而言依旧是必选项，到了考验CXO企业全球化布局的深入度和精细度的关键战略机遇期。

为了摆脱属地化贸易制裁并深入拓展全球市场增量，国内CXO企业正利用自建、并购等方式进行产能出海，除美国外，包括欧洲、新加坡在内的产能建设正在快速推进，以期拓展东南亚、中东等新兴战略客户，深挖当地CXO服务发展潜力。

近年来，仿制药、ADC、中药等CXO细分领域因需求的持续高涨取得了较好的增长，多肽、细胞与基因治疗、核药等前沿新兴领域的CXO服务亦逐步受到关注。包括GLP-1减肥药、CAT-T细胞疗法、AAV基因疗法及RDC等前沿新药的持续爆火催生出了巨大的市场空间，又因其技术难度较大，具有较高的研发、生产壁垒，CRO、CDMO等服务自然成为了刚需。国内CXO企业正快步向新兴领域延伸，拓展新品类，并加快相关布局，希望承接全球相关产能需求，在未来五年的成长之路收获新增量。

天风证券医药团队负责人、首席分析师杨松《医疗器械一高端影像产业发展趋势》

2020年国内医疗影像设备市场规模已超过500亿元，2018-2021年，国家相关部门发布一系列政策鼓励国产医学影像设备下沉，明确各级医疗机构对影像设备的配置要求，为影像设备销售开辟了新的市场空间。

影像设备作为医疗设备的重要部分，正处于快速成长阶段。目前国内医学影像中低端产品市场已逐步实现进口替代，但高端市场仍以进口品牌为主，中高端市场的进口替代是国内影像设备厂商的主要增长空间。

尽管国内医疗设备板块前三季度营业收入同比小幅增长，净利润下滑，但海外业务增速显著，显示出积极因素。在影像设备行业，高端市场仍由GE、飞利浦和西门子等全球巨头主导，国内头部企业的突破正在通过技术进步、人工智能应用和国际化竞争格局。

平安证券医疗健康、大消费研究团队负责人，医药行业首席分析师叶寅《核药：临床优势突出，高壁垒造就寡头垄断格局》

2022-2028年全球核药市场规模预计将以CAGR18%增长至约187亿美元，其中治疗类核药市场规模以CAGR38.5%增长至约86亿美元，占全球核药市场规模的比例将上升至45.8%。治疗类核药市场规模快速增长主要得益于已上市产品需求旺盛和适应症持续拓展，以及新药的持续上市。2021年至今，我国政策从同位素保障、新药审评审批、核医学科建设等各个方面给予大力支持，有望促进核药行业发展。预计2023-2030年，我国核药市场规模将以CAGR26.6%从50亿元增长至260亿元。

核药产业链包括核素的生产、核药研发和生产、核药配送和应用三大环节，各环节均有较高的资金和合规壁垒。上游核素供应商对中游有强话语权；以放射性配体疗法(RDC/RLT)为代表的新型核药结构复杂化，核药研发、生产过程需要多部门审批；核药具有高配送时效性要求，需要高密度生产配送网络;而生产配送网络具有建设成本高、建设周期长等特点。因此，已进行全产业链布局的核药企业具备明显竞争优势。

中信建投证券制药及生物科技组首席分析师袁清慧《二代IO药物，后PD-1/PD-L1时代的重要投资机会》

Keytruda的成功开启一代IO时代，而后PD-1时代的二代IO类药物研发整体分为三种策略：免疫逃逸抑制+抗血管生成；免疫逃逸抑制+免疫激动；多免疫逃逸抑制。

其中，免疫逃逸抑制+抗血管生成以PD-1+VEGF为代表，通过抗血管生成效果进一步提升抗肿瘤效果；免疫逃逸抑制+免疫激动以PD-1+IL2&IL15&41BB类为代表，通过细胞因子等机制来强激活免疫细胞来杀伤肿瘤；多免疫逃逸抑制PD-1+TIGIT类为代表，此类药物临床试验结果待进一步验证。

三种策略均诞生了优异的早期临床数据，后续大人群以及长周期的临床试验结果值得关注。随着对不同机制理解的加深以及双抗类药物技术成熟度的提升，后PD-1时代的二代IO药物已在临床中崭露头角。

国联证券研究所所长助理，医药首席分析师郑薇《中国创新药出海现状与趋势》

中国创新药出海受到政策、宏观环境、产业发展等多重因素的驱动。在政策与宏观环境方面，尽管地缘政治等因素对化学制剂和原料药出海造成影响，创新药因其特殊性，受关税政策影响较小。产业发展上，创新药作为医药行业成长最快的子赛道，得益于海外科研人才回归、国内工程师红利以及差异化布局，中国创新药出海机遇提升，数量和金额呈上升趋势。

出海类型主要分为自主出海和借船出海，后者为当前主流模式。国内药企出海的主要驱动力包括资金快速回笼、获得资本市场认可以及实现高回报。海外合作方药企主要看重降低开发成本和填补产品矩阵空缺。

从历史数据看，2020年后中国创新药出海交易金额、首付款和事件数快速增长，2022-2023年出现了ADC出海热潮，到了2024年又轮转到小分子和双抗。出海产品类型多样化，从小分子/大分子药物扩展到ADC、细胞疗法等新类型药物。转让主体也从Biotech扩展到Big Pharma，认可度和交易模式趋向多样化。

一审| 黄佳

二审| 李芳晨

三审| 李静芝