如上期世诚投资月报所预言，长假之后第一个交易日上证指数即站在3500点。这较9月中旬的低点已经足足上扬了近30%——这一切仅仅发生在短短的十个交易日里。很不幸，这个整数位也成了刚刚过去的十月份的最高收盘点位。更确切地讲，从异常亢奋的长假归来之后，上证指数从节后的第一分钟开始就走上了调整之路。

这符合我们的预期。因为节后第一个交易日的换手率创造了历史——

12%。

而常识告诉我们，换手率高位对应着市场的高位，或者至少是阶段性的高位。

但也有超出我们的地方，比如换手率的居高不下。过去一周，大部分交易日的成交金额／换手率仍维系在2万亿／7%的绝对高位。而在微观层面，甚至有不少个股的换手率可以维持在惊人的50%；这意味着这些个股的平均持仓时间只有短短的——

2天。

以至于我们只能满地找下巴。又或许是我们想象力还不够。在现时T+1交易制度下，理论上个股平均持仓天数可以进一步被压缩到——1天。

市场畸形结构的维系时长也超出了我们的想象。这厢边，机构重仓股因为短期业绩承压且基本面前景不明，股价持续回吐9月下旬的涨幅；另一头，聪明钱引领着个人投资者在宏大叙事加持下继续加杠杆高歌猛进。考虑到机构重仓票的换手率已经急剧回落（虽然目前仍高于本轮行情启动前），现时非机构票（从亏损股到微利股、从重组股到次新股）的换手率的放大程度远远超过了大盘的平均水平。

节前那个“价值连城”的问题，“能涨多高？”，此时此刻换成了——

极致的分化还能持续多长时间？

再一次让读者们失望了。我们手里仍然没有水晶球，仍然不知道“多长时间”。但有一点是确定的，即十月份有明显超额收益的个股里面绝大多数都将“一地鸡毛”——唯一不确定的确实只有时间了。这仅仅是常识。

有意思的是，从近期机构投资回报表现看，部分机构也没有少参与流动性推动的极致行情。但反而进一步加重了未来在这个方向上的回调压力。

有乐观者以当初美股游戏驿站（GAMESTOP，GME.N）的那次超级逼空行情来证明市场生态圈已经发生根本的变化、一场不可逆的“散户革命”正在席卷股票市场。嗯，三年多前逼空最极致的时候一度让华尔街的空头遭受了做梦也没有想到的重创。但时间——还是时间——能说明一切。今天，股价较当时的最高点已然下跌超过80%。

我们很清楚当下传播学的急剧变化及对A股市场的深刻含义。我们只想说，这是一把“双刃剑”；它或许能改变弹性和幅度，但不改变最终的方向和根本的范式。

在眼下A股这些热闹的过客里，或许有一个例外——并购重组。该主题现在已然成了议事日程上的头号工程，甚至连相关指导性文件也将其列为排名第一的市值管理工具和措施。对并购重组这个主题有任何疑虑的投资者可以重温2014-2015年的那段“光辉岁月”。

虽然超高流动性带来的击鼓传花终将难以为继（最近的一个交易日已经显现了一点苗头），大部分的机构重仓股也难以马上通过跷跷板效应而重拾升势。机构的股票之所以能成为机构的股票，无外乎是对于基本面和估值的看重。

这方面，刚刚落下帷幕的上市公司三季报也给了我们很好的线索。虽然表观盈利增速有些修复，但都是与资本市场自身的活跃度息息相关（从券商到保险），而与实体经济相关的绝大多数领域其盈利能力仍在倒退之中。同时，上市公司在业绩说明会上对于未来一段时间的指引也多持谨慎态度——希望他们是错的。考虑到股价已经上了一个台阶（即使在近期回调之后），短期“乘胜追击”的空间已经所剩无几。

刚度过一个由超高换手率相伴的财报季，市场马上又将迎来一个“超级周”：美国大选、联储议息会议、人大常委会会议——三个重磅事件将接踵而至。大选进入到了最后关头，形势却反而愈加扑朔迷离。赢家输家不到最后一刻难见分晓，但我们这边的输家已定——

A股市场里那些比大洋彼岸还要热闹的“川儿”们和“哈儿”们。

因为施政纲领的差异，不同的选举结果自然会对中国后续政策的取向、节奏和力度有所不同。好在我们接下来有接近一个月的时间（按惯例，年度经济工作会议会安排在十二月上旬）为后续的应对做最充分的准备。我们相信最高决策层的智慧，一定能够“兵来将挡、水来土掩”。

以十年期美债收益率为代表的市场利率在联储首次降息（50bp）后反而足足上行了60bp有余。这是劳动力市场相对平稳及薪资上涨带来的降息预期的回摆。不过这应该不会阻止联储这周宣布第二次降息。降息及会后声明可能会给占全球股市三分之二的美股市场带来扰动，但对于中国风险资产而言或许是个“非事件”（non－event），因为毫无疑问中国股票的决定性因素已经重归内因——我们自己的政策取向及其效果。

本周的人大常委会会议全球瞩目。虽然市场预期已调低，仍对增量财政政策充满期待。我们的观点非常明确：是次会议不会上调今年的（赤字）预算。其实一个月前的财政部新闻发布会已经明确指出，在临时调增赤字之外还有其他的综合措施可用以完成全年预算目标。世诚投资在上期月报中也提到，猜测有多少万亿的财政刺激并无意义，因为具体多少完全“按需而定”，而这个“需”主要是针对现有的“缺”，即财政政策仍将是对应式的（reactive），底线是“安全”。

话虽如此，我们相信人大常委会会议会在地方化债、增强金融机构实力等方面为未来数年谋篇布局。这才是治本之道。或有疑虑者认为如果在需求／消费端短期发力有限的话可能难以解决问题。世诚投资认为，只有从源头上解决问题才能从根本上解决问题；不然，“巧妇难为无米之炊”。

在上述宏观、政策、市场背景下，我们的投资原则也非常清晰。一言以蔽之，战略层面，坚持高质量成长理念、坚守自身相对擅长熟悉的领域；战术层面，“依换手率定买卖”。之所以是这样的选择，无他，惟常识耳。