近期，市场回暖，上市公司收购一般会推动股价大涨，不过，国城矿业（000688）却是一个例外。12月17日晚间，国城矿业公告，拟通过支付现金和承担债务的方式购买控股股东国城集团持有的国城实业不低于60%股份。
国城实业是一家以钼精矿开采为主的有色金属采选企业，虽然国城实业的审计、评估工作尚未完成，但本次交易预估国城实业100%的股权预估值约为55亿元。最终的交易价格将在第三方评估报告出具后，由上市公司与国城集团协商决定。
不过，从预计55亿元及不低于60%的标准看，本次收购支付的现金和承接债务将可能至少是30亿元级别以上，而截至2024年三季度末，国城矿业的货币资金只有2.21亿元，显然，完成此次关联收购显得有点捉襟见肘。事实上，资本市场也不看好此次收购，在关联收购公告后，国城矿业在12月18日开盘后一路下跌，盘中一度触及跌停，收盘大跌9.46%，收于14.74元/股，市值为165亿元；12月19日，公司股价继续下跌，截至发稿（下午14点）下跌4%以上。
虽然收购公告称，收购将进一步提升盈利能力、增强核心竞争力……促进可持续发展。不过，即便上市公司资金面异常紧张，董事会依然决定推进此次收购，这更像是拯救资金同样有较大压力的大股东。
控股股东高质押融资
作为本次交易的另一方，控股股东国城集团的财务状况不容乐观。
目前，国城集团持有的国城矿业股票接近100%被质押，国城集团通过参与建新矿业的破产重整，从而成为国城矿业的控股股东，国城集团及其全资子公司建新集团分别持有国城矿业28.47%和41.71%的股份，持股数量分别为4.66亿股和3.18亿股。
不过，上述国城矿业的股份几乎全部被质押。据2024年半年报，建新集团持有的股份中99.97%已经进行了质押，国城集团持有的99.96%的股份进行了质押。质押的机构主要为长安国际信托、广州农村商业银行华夏支行、哈尔滨银行成都分行、上海锦源晟、中国华融资产深圳分公司等。
据国城矿业2023年年报，建新集团和国城集团主要用于补充流动资金和要约收购等，其中国城矿业融资金融为51.07亿元，国城集团为30亿元，两者股票质押融资总额为81.07亿元。
除了上述股票质押融资外，根据本次收购预案的描述，国城实业也是国城集团下属盈利较大的资产，不过，该资产也被国城集团全部质押出去用于融资。
据收购预案，国城实业以自身的机器设备、5项不动产、内蒙古大苏计钼矿采矿权为国城集团在哈尔滨银行成都分行31.28亿元的贷款提供抵押担保，还以部分存货、土地为辽宁玉筹新材料有限公司在抚顺银行辽宁分行本金3亿元贷款提供抵押担保。不仅如此，国城集团持有的国城实业100%股份已被质押，其中92%股权的质押权人为哈尔滨成都分行，8%股权的质押权人为抚顺银行沈阳分行。
此外，国城集团所持标的公司 9.2%股权（出资额为 9660 万元）被上海市第二中级人民法院冻结。天眼查显示，该冻结为“非诉财产保全审查案件”。
自身流动性紧张尚要举债收购
对于本次收购的资金安排，国城矿业公告称，拟通过自有资金、承担债务或银行并购贷款等方式支付交易价款。
问题是，国城矿业能承担这么多的债务吗？从2021年至2024年前三季度，国城矿业的资产负债率分别为45.14%、58.4%、62.52%和62.61%，过去几年公司资产负债率不断攀升。
截至2024年三季度末，国城矿业货币资金为2.21亿元，短期借款为1.89亿元，一年内到期的非流动负债为3.04亿元，长期借款为10.88亿元，应付债券8.14亿元，有息负债合计接近24亿元。
国城矿业有锌精矿、铅精矿、银精矿及铜精矿为主的有色开采冶炼业务，2024年前三季度，公司营收和净利润分别为13.79亿元和0.52亿元，同比均大幅增长，公司对此解释称，主要系银精矿收入增加及新增钛白粉销售所致。
2021-2023年，国城矿业归母净利润分别为2.08亿元、1.85亿元和0.63亿元，每况愈下，即便前三季度有所反弹，但全年业绩高增长存在较大不确定性，在此背景下，公司大举负债收购显然有点勉为其难。
通过本次收购，国城矿业将新增钼精矿的开采业务。2023年至2024年前三季度，国城实业营收分别为26.19亿元和15.39亿元，净利润分别为13.98亿元和7.04亿元。截至三季度末，国城实业的净资产21.1亿远，按照55亿元估值看起来并不贵。
从2024年前三季度看，国城实业很难达到2023年净利润水平。公司表示，2024年1-2月，受严寒天气影响，选厂生产用水受限，国城实业生产线存在停产的情况，从事生产时间较短，导致上述期间净利润远低于正常水平。
不过，国城实业过去两年又一期的报表反映的或许是钼矿价格高位周期的盈利水平，这种盈利水平持续的难度不小。从2008年至2020年底，钼矿价格曾经经历了长期的低迷期，而从2021年开始上涨，至2023年达到高位，从2024年开始有所回落。
金钼股份（601958）是A股钼矿开采、冶炼龙头上市公司。2024年前三季度，公司营收和净利润分别为100.97亿元和21.95亿元，同比分别增长14.06%和下降6.07%。该公司在财报发布后的投资者交流会上表示，报告期各类钼产品价格较去年同期下降，导致公司归属股东利润下降。
一旦钼矿价格大幅下跌，回到2008年至2020年底的状态，国城实业业绩变脸的风险不小，国城矿业此时买入是明智之举吗？
关于国城矿业的流动性及控股股东的高比例质押问题，《财中社》此前曾经有过报道。
