今年以来，在多重因素的影响下，债券收益率延续下行趋势，债券市场走出一波牛市行情。放眼下半年市场，在国内外复杂的宏观环境下，债市将如何演变？又有哪些投资机会和风险值得我们关注？
近期，在中欧基金2024年中期策略会上，中欧基金固定收益投资部总监陈凯杨分享了他对下半年债市的看法。
PART.01
下半年能继续走牛吗？中期利率中枢仍有下行空间！
今年上半年债券市场经历了一轮快牛行情。相对偏弱的基本面和宽松的货币政策以及高息资产的供需失衡是本轮行情的主要原因。由于高息资产供给不足，保险、银行、理财和基金均面临严重的资产荒。和利率债相比，信用债的行情更为极致，信用利差、等级利差、期限利差、品种利差均出现大幅压缩。
展望下半年的宏观和利率环境：
从中期角度来看，在地产下行的周期下，宏观的主要矛盾在于高杠杆下债券的可持续性，其中居民部门和地方部门会更加突出。
从国际比较来看，国内中央政府部门的杠杆率偏低，还有进一步加杠杆的潜在空间。但国内财政政策侧重于供给端，虽然短期能一定程度上提振基本面，中期程度上则会进一步加强逆全球化过程中国内面临的产能过剩压力。
在这样的宏观环境下，中期的利率水平需要匹配中期宏观面临的主要矛盾。由于当前的负债端的债务存续性内生要求低利率环境的延续，同时考虑到资产端的基本面趋势，中期利率中枢有望进一步向下，整体利多债市的格局不变。
PART.02
下半年债市怎么投？关注中短端配置价值！
今年上半年的债市行情是超预期的，整体固定收益类产品的收益率表现也都不错。对于基金经理管理产品而言，在下半年的操作上，要做到战略上不逆势，战术上不对抗。
一方面，宏观的基本面环境仍然是利多债市，利率的下行趋势预计延续，未来货币政策或终将顺应趋势。
另一方面，机构负债成本约束的加强决定了阶段性的市场博弈和灵活交易的市场格局，而央行对于收益率曲线的逆调控则强化了这一点，债市的短期波动预计会加大。面对这样的市场环境，未来投资上要在波动中强化交易，同时围绕收益率下行的大趋势择机加强配置。
而在客户选择产品和对债券市场进行投资策略选择上，我们建议关注中短债的配置价值。
PART.03
7-8月债市变化分析
近两周债券收益率加速下行，上涨斜率创下年内之最。
主要原因是短期海外市场波动加速放大，美债牛陡+美股高位回撤，同时日元套息交易发生逆转，市场开始定价衰退交易。
具体来看：
1）由于出口是今年GDP贡献较高的部分，海外需求如果大幅下滑，因此外需转弱对经济拖累的程度，在没有增量内需政策对冲的情况下，可会进一步影响中国国债收益率的下限。
2）中美利差和汇率。今年上半年央行对于货币政策的克制，以及对于收益率曲线形态的管控，我们认为大部分源于汇率掣肘。随着美债利率下台阶，中国央行也率先进行利率调降，从实际的降息行为上，中国央行领先于美联储。往后看，如果衰退交易持续，无疑为国内货币政策打开空间。
3）从投资者行为上，由于套利策略存在，外资对1年左右中短持有较多，长债持有较少。未来也可能更多体现在对于短端的影响。
从7月22号国内开展降息周期以来，10年及以上期限国债收益率下行15bp左右，我们认为本轮降息交易定价或已经比较充分。往后看8月债券市场的主导力量或许也将从内部均衡转向外部均衡。
对国内债券市场而言，宏观、中美利差和汇率有利于债市表现，需要警惕不同债券品种投资者结构偏移带来的利空，重点关注中短债配置价值。
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。以上内容仅供参考，不预示未来表现，也不作为任何投资建议。其中的观点和预测仅代表当时观点，今后可能发生改变。未经同意请勿引用或转载。
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