中信建投研报表示，由于年初以来行业景气度偏弱，加之业绩增速的回落，白酒估值持续回落，即使9月反弹整体估值水平仍然较低。随着经济刺激政策的逐步加码，10月PMI已重回扩张区间，经济预期有望提振，商务及宴席需求在经过前期的调整后有望修复，当前烟酒终端已经处于库存低位，需求修复将能快速传导至酒企，龙头白酒价值有待重估。
全文如下
白酒业绩调整，大众品复苏表现分化
白酒：三季报降速压力释放，白酒龙头价值有待重估
白酒消费需求的持续弱复苏，行业进入新一轮调整期，三季度白酒企业业绩增速出现较大幅度的回落，且分化进一步加剧。整体上看，高端龙头韧性强均能维持增长，次高端酒企或区域龙头仅强品牌、强动销者表现较好。24Q3收入增速：高端(+9.59%)>次高端(-0.38%)>三四线白酒（-19.11%）>区域龙头(-15.16%)。24Q3净利润增速：三四线（+22.48%）>高端（+9.19%）>次高端（-2.04%）>区域酒龙头（-37.42%）。
经济刺激提振预期，白酒龙头价值有待重估。由于年初以来行业景气度偏弱，加之业绩增速的回落，白酒估值持续回落，即使9月反弹整体估值水平仍然较低。随着经济刺激政策的逐步加码，10月pmi已重回扩张区间，经济预期有望提振，商务及宴席需求在经过前期的调整后有望修复，当前烟酒终端已经处于库存低位，需求修复将能快速传导至酒企，龙头白酒价值有待重估。
啤酒：餐饮场景疲软，高端化阶段承压
2024年前三季度，啤酒板块公司实现营收605.24亿元，同比下降2.0%；归母净利润84.57亿元，同比增长6.7%。单三季度板块营收201.0亿元，同比下降3.32%，归母净利润26.33亿元，同比下滑3.05%，高端化阶段性承压。Q3餐饮渠道延续疲软趋势，板块量价继续承压，收入和利润增速较Q2均有恶化。啤酒板块（不含华润）24Q3毛利率同比+0.69pct，净利率同比+0.04pct，费用率有所提升主要系收入下滑、产品升级放缓、奥运赛事费用投入等因素影响。整体看，需求平淡之下行业销售投放仍然较为理性，渠道库存处于低位，来年轻装上阵。
乳品：渠道调整完成，环比逐步改善
2024年前三年季度乳制品板块（不含港股）总营收达1410亿元，同比增长-7.78%，其中单Q3同比增长-6.3%。三季度，乳制品市场需求延续了年初以来较弱的态势。伊利液态奶Q3降幅明显收窄，主要系7月调整去库完毕、8月起轻装上阵，常温液奶降幅环比改善，低温液奶保持增长。Q3喷粉减少，龙头减值压力环比减轻，随着供需关系逐渐改善，预计明年喷粉业务的减值压力将小于今年。利润端，前三季度板块整体归母净利润121亿元，同比增长6.0%，单Q3为34.8亿元，同比增长0.7%。主要由原奶价格的下滑带动利润增速快于收入增速。
调味品：收入环比改善，盈利能力提升
经过Q2的渠道库存去化后，Q3板块有所改善。前3Q板块整体收入增速为7.19%，Q3单季则是9.55%，主要是体量较大的海天味业、安琪酵母在Q3均实现了较快增长，前3Q板块归母净利润同比增长40.95%，Q3同比增速15.25%，主要是今年调味品成本同比下降，同时，费用相对稳定，带来盈利能力提升。
零食：量贩零食红利延续但边际降低，公司表现分化
2024Q1-3零食板块总营收292亿元，同比增长14%， 渠道红利仍然存在，但边际有所降速，板块内部公司业绩分化。24年量渠零食门店继续保持快速拓店，头部的零食很忙集团和万辰集团均保持了较高的月开店数量，入驻量贩渠道的零食公司均取得了较高增长。另外抖音渠道的势能持续释放，休闲食品公司在产品调整到位、社交电商打法适应的过程中逐渐积累了不错的业绩。盈利方面，Q3洽洽/劲仔/有友毛利率提升，盐津/甘源因渠道结构/产品结构原因毛利率下降，各家从年初以来加大费用投放，因此销售费用率提升，结合毛利率变化和投放效率提升，大部分公司都实现了毛销差改善，最终净利率提升。
预加工食品：餐饮渠道经营承压，增长有所放缓
2024年前3Q预加工板块整体表现承压，收入同比下降，且盈利能力也随之下降。具体地，2024前3Q预加工板块营收同比下降2.04%，归母净利润同比下降7.47%。分季度看，24Q3收入端有所好转，板块营收同比增长3.35%%，但归母净利润同比下降29.99%，收入好于利润，主要原因在于产品结构变化以及企业端费用投放力度增加。
软饮料：礼赠场景疲软，板块盈利能力提升
2024前三季度软饮料板块实现营收268.76亿元（不含港股），同比增长12.52%，其中单Q3分别实现营收92.79亿元，同比增速9.1%，环比Q2增速（14.4%）降速5.2pcts。板块前三季度归母净利润48.82亿元，同比增长24.27%，其中饮料板块Q3同比增速为18.2%。无糖茶、电解质水饮料等子版块表现亮眼，礼赠场景的植物蛋白饮料、冲泡饮料等表现承压。2024年白砂糖价格同比改善，PET同样低位震荡，行业整体成本红利释放。
风险提示：需求复苏不及预期；食品安全风险；成本波动风险。
